ЛОНДОН – В конце апреля, выступая в Сорбонне, Президент Франции Эммануэль Макрон предложил европейским лидерам рассмотреть возможность расширения мандата Европейского центрального банка, за счет включения в него цели по декарбонизации. Его предложение по большей части было проигнорировано; для многих оно, вероятно, представляется слишком радикальным, чтобы его стоило обсуждать. Но на самом деле оно вовсе не радикально, и его игнорирование было бы равносильно упущенной возможности.
Мандат ЕЦБ по стабилизации цен, как и его независимость, всегда считался “неприкасаемым”. Однако стремление к ценовой стабильности не происходит в вакууме. Это признается в Маастрихтском договоре, который установил правовую основу для Европейского валютного союза. Хотя в договоре говорится, что основной целью ЕЦБ должно быть поддержание стабильности цен, он также предписывает, что “без ущерба для” этой цели ЕЦБ должен поддерживать более широкую экономическую политику Европейского Союза, “чтобы способствовать достижению” целей блока.
Это всегда интерпретировалось как иерархический мандат: стабильность цен является первостепенной задачей, но при этом должны преследоваться и другие цели – такие как занятость и финансовая стабильность. Поэтому, когда ЕЦБ в своем обзоре стратегии на 2021 год предложил включить “соображения, связанные с изменением климата” в свои политические рамки, он исходил из того, что климат будет вторичным по отношению к ценовой стабильности.
Но что происходит, когда цели ЕЦБ вступают в противоречие? В конце концов, стремление к стабильности цен может быть связано с компромиссами. Однако, в настоящее время не существует установленной процедуры ЕЦБ для определения денежно-кредитной политики, когда стремление к стабильности цен вступает в конфликт с другими приоритетами ЕС. Провокационное предложение Макрона должно заставить европейских лидеров считаться с этим пробелом – начиная со следующего пересмотра обзора стратегии ЕЦБ, запланированного на следующий год.
ЕЦБ в этом не одинок. Центральные банки, с чистым инфляционным таргетированием (например, Банк Англии или центральные банки скандинавских стран), и Федеральная резервная система США (которая имеет двойной мандат) сталкиваются с одними и теми же компромиссами. Эти центральные банки добиваются целевых показателей инфляции в среднесрочной перспективе, но допускают некоторое отклонение в краткосрочной перспективе именно для того, чтобы избежать или снизить издержки переходного периода, такие как потеря занятости или производства. Как однажды сказал бывший глава Банка Англии Мервин Кинг: “Таргетирование инфляции, не означает помешательство на ней”.
Но, как и в случае с ЕЦБ, возможно, этим центральным банкам, потребуется более тонкий и гибкий подход. В частности, когда быстрое возвращение инфляции к целевому уровню, скорее всего, будет сопряжено с большими издержками – с точки зрения занятости, финансовой стабильности и усилий по борьбе с изменением климата – возможно, будет разумно продлить временной горизонт центрального банка. Для этого необходимо будет сформулировать официальные критерии увязки затрат к временным горизонтам.
Ответственность за климатический переход будет непростым делом. Рассмотрим влияние нормативных ограничений на технологии использования ископаемого топлива – ключевого компонента стратегии чистых нулевых выбросов. Они работают так же, как ограничения предложения, возникающие в результате сбоев в цепочках поставок или геополитических потрясений, смещая кривую предложения влево и делая ее более крутой.
В этих условиях изменения спроса могут привести к волатильности цен, а денежно-кредитная политика, нацеленная на инфляцию, может негативно сказаться на занятости. В любом случае, когда инфляция вызвана факторами со стороны предложения, влияние денежно-кредитной политики ограничено, поэтому для смягчения этих ограничений необходимо использовать другие инструменты.
Хотя основные макроэкономические модели предполагают, что денежно-кредитная политика не влияет на потенциальный объем производства, существуют эмпирические данные, свидетельствующие о том, что резкое повышение процентных ставок может привести к сокращению инвестиций в сектора, которые считаются более рискованными, даже если в долгосрочной перспективе они могут оказаться более продуктивными. Возможно, наиболее важными в нашем примере являются инвестиции в исследования и разработки в области “зеленых” технологий, которые требуют огромных первоначальных инвестиций. Поэтому директивные органы по денежно-кредитной политике должны обеспечить, чтобы усилия по достижению целевого показателя инфляции не препятствовали таким инвестициям.
Несмотря на то, что инвестиции в “зеленые” технологии можно стимулировать с помощью финансовых и фискальных инструментов, они по-прежнему чувствительны к финансовым условиям. Таким образом, если центральные банки ужесточат эти условия, чтобы сдержать инфляцию в краткосрочной перспективе, они рискуют подорвать производительность и устойчивость, а в долгосрочной перспективе даже подстегнуть инфляцию. В конце концов, экономика, которая менее продуктивна и в большей степени подвержена как ограничениям предложения, так и климатическим рискам, будет более уязвима к инфляции. Безусловно, отсрочка антиинфляционных мер также сопряжена с определенными издержками. Необходимо найти правильный баланс.
Это далеко не эзотерическая тема для обсуждения между учеными-экономистами, это серьезный практический вызов, с которым центральным банкам придется столкнуться в ближайшие десятилетия. Поскольку “зеленый” переход предполагает отказ от “грязных” процессов производства, он, вероятнее всего, будет характеризоваться временным инфляционным давлением. Центральные банки должны позаботиться о том, чтобы их ответные меры не привели к усилению сбоев и росту издержек производства.
Признавая это, некоторые центральные банки уже включили гибкость в то, как они исполняют свои мандаты. Но теперь они должны реализовать эту гибкость на практике, разработав транспарентный и научно обоснованный механизм управления издержками и выгодами инфляции, а также достижением других целей. Предложение Макрона должно положить начало этому процессу.
ЛОНДОН – В конце апреля, выступая в Сорбонне, Президент Франции Эммануэль Макрон предложил европейским лидерам рассмотреть возможность расширения мандата Европейского центрального банка, за счет включения в него цели по декарбонизации. Его предложение по большей части было проигнорировано; для многих оно, вероятно, представляется слишком радикальным, чтобы его стоило обсуждать. Но на самом деле оно вовсе не радикально, и его игнорирование было бы равносильно упущенной возможности.
Мандат ЕЦБ по стабилизации цен, как и его независимость, всегда считался “неприкасаемым”. Однако стремление к ценовой стабильности не происходит в вакууме. Это признается в Маастрихтском договоре, который установил правовую основу для Европейского валютного союза. Хотя в договоре говорится, что основной целью ЕЦБ должно быть поддержание стабильности цен, он также предписывает, что “без ущерба для” этой цели ЕЦБ должен поддерживать более широкую экономическую политику Европейского Союза, “чтобы способствовать достижению” целей блока.
Это всегда интерпретировалось как иерархический мандат: стабильность цен является первостепенной задачей, но при этом должны преследоваться и другие цели – такие как занятость и финансовая стабильность. Поэтому, когда ЕЦБ в своем обзоре стратегии на 2021 год предложил включить “соображения, связанные с изменением климата” в свои политические рамки, он исходил из того, что климат будет вторичным по отношению к ценовой стабильности.
Но что происходит, когда цели ЕЦБ вступают в противоречие? В конце концов, стремление к стабильности цен может быть связано с компромиссами. Однако, в настоящее время не существует установленной процедуры ЕЦБ для определения денежно-кредитной политики, когда стремление к стабильности цен вступает в конфликт с другими приоритетами ЕС. Провокационное предложение Макрона должно заставить европейских лидеров считаться с этим пробелом – начиная со следующего пересмотра обзора стратегии ЕЦБ, запланированного на следующий год.
ЕЦБ в этом не одинок. Центральные банки, с чистым инфляционным таргетированием (например, Банк Англии или центральные банки скандинавских стран), и Федеральная резервная система США (которая имеет двойной мандат) сталкиваются с одними и теми же компромиссами. Эти центральные банки добиваются целевых показателей инфляции в среднесрочной перспективе, но допускают некоторое отклонение в краткосрочной перспективе именно для того, чтобы избежать или снизить издержки переходного периода, такие как потеря занятости или производства. Как однажды сказал бывший глава Банка Англии Мервин Кинг: “Таргетирование инфляции, не означает помешательство на ней”.
Но, как и в случае с ЕЦБ, возможно, этим центральным банкам, потребуется более тонкий и гибкий подход. В частности, когда быстрое возвращение инфляции к целевому уровню, скорее всего, будет сопряжено с большими издержками – с точки зрения занятости, финансовой стабильности и усилий по борьбе с изменением климата – возможно, будет разумно продлить временной горизонт центрального банка. Для этого необходимо будет сформулировать официальные критерии увязки затрат к временным горизонтам.
BLACK FRIDAY SALE: Subscribe for as little as $34.99
Subscribe now to gain access to insights and analyses from the world’s leading thinkers – starting at just $34.99 for your first year.
Subscribe Now
Ответственность за климатический переход будет непростым делом. Рассмотрим влияние нормативных ограничений на технологии использования ископаемого топлива – ключевого компонента стратегии чистых нулевых выбросов. Они работают так же, как ограничения предложения, возникающие в результате сбоев в цепочках поставок или геополитических потрясений, смещая кривую предложения влево и делая ее более крутой.
В этих условиях изменения спроса могут привести к волатильности цен, а денежно-кредитная политика, нацеленная на инфляцию, может негативно сказаться на занятости. В любом случае, когда инфляция вызвана факторами со стороны предложения, влияние денежно-кредитной политики ограничено, поэтому для смягчения этих ограничений необходимо использовать другие инструменты.
Хотя основные макроэкономические модели предполагают, что денежно-кредитная политика не влияет на потенциальный объем производства, существуют эмпирические данные, свидетельствующие о том, что резкое повышение процентных ставок может привести к сокращению инвестиций в сектора, которые считаются более рискованными, даже если в долгосрочной перспективе они могут оказаться более продуктивными. Возможно, наиболее важными в нашем примере являются инвестиции в исследования и разработки в области “зеленых” технологий, которые требуют огромных первоначальных инвестиций. Поэтому директивные органы по денежно-кредитной политике должны обеспечить, чтобы усилия по достижению целевого показателя инфляции не препятствовали таким инвестициям.
Несмотря на то, что инвестиции в “зеленые” технологии можно стимулировать с помощью финансовых и фискальных инструментов, они по-прежнему чувствительны к финансовым условиям. Таким образом, если центральные банки ужесточат эти условия, чтобы сдержать инфляцию в краткосрочной перспективе, они рискуют подорвать производительность и устойчивость, а в долгосрочной перспективе даже подстегнуть инфляцию. В конце концов, экономика, которая менее продуктивна и в большей степени подвержена как ограничениям предложения, так и климатическим рискам, будет более уязвима к инфляции. Безусловно, отсрочка антиинфляционных мер также сопряжена с определенными издержками. Необходимо найти правильный баланс.
Это далеко не эзотерическая тема для обсуждения между учеными-экономистами, это серьезный практический вызов, с которым центральным банкам придется столкнуться в ближайшие десятилетия. Поскольку “зеленый” переход предполагает отказ от “грязных” процессов производства, он, вероятнее всего, будет характеризоваться временным инфляционным давлением. Центральные банки должны позаботиться о том, чтобы их ответные меры не привели к усилению сбоев и росту издержек производства.
Признавая это, некоторые центральные банки уже включили гибкость в то, как они исполняют свои мандаты. Но теперь они должны реализовать эту гибкость на практике, разработав транспарентный и научно обоснованный механизм управления издержками и выгодами инфляции, а также достижением других целей. Предложение Макрона должно положить начало этому процессу.