NEW YORK – Globální ceny aktiv za poslední tři měsíce prudce povyskočily: ve vyspělých ekonomikách se ceny akcií zvýšily o víc než 30 % a na většině rozvíjejících se trhů ještě o mnohem víc. Vyletěly ceny komodit (ropy, energií a nerostů), dramaticky se zúžila rozpětí u firemních úvěrů (rozdíly mezi výnosem firemních a státních dluhopisů), neboť výnosy ze státních dluhopisů prudce stouply, poklesla volatilita (tato „ručička strachoměru“) a oslabil dolar, neboť polevila poptávka po bezpečných dolarových aktivech.
Vychází ale toto oživení cen aktiv z ekonomických fundamentů? Je udržitelné? Je oživení cen akcií dalším skokem medvědího trhu, anebo začátkem býčího trendu?
Hospodářské údaje sice naznačují, že ke zlepšení fundamentů dochází – riziko bezmála deprese se snížilo, vyhlídek na odraz globální recese ode dna do konce roku přibývá a pocit ohrožení rizikem se zlepšuje –, leč neméně zřejmé je i to, že svou úlohu hrají i méně udržitelné faktory. Strmý vzestup cen některých aktiv navíc ohrožuje zotavení globální ekonomiky, která se ještě dna nedotkla. Vlastně nadále zůstává mnoho rizik sestupné korekce trhu.
Zaprvé, důvěra a nechuť k riziku jsou vrtkavé a mohou se objevit záchvaty opětovné volatility, kdyby makroekonomická a finanční data negativně překvapila – což se může stát, pokud se brzy v praxi neprojeví rázné celosvětové oživení (mnoha lidmi očekávané).
Zadruhé, mimořádně uvolněné měnové politiky (nulové úrokové sazby, kvantitativní uvolňování, nové úvěrové prostředky, emise státních dluhopisů a odkupy nelikvidních a rizikových soukromých aktiv) společně s obrovskými sumami vynakládanými na stabilizaci finanční soustavy mohou na finančních a komoditních trzích vyvolávat novou bublinu aktiv, poháněnou likviditou. Například čínské státní podniky, které mají k dispozici obrovské částky levných peněz a úroků, nakupují akcie a hromadí komodity dalece přesahující jejich výrobní potřeby.
Riziko korekce v reakci na neuspokojivé makroekonomické fundamenty je jasné. Ostatně nedávná data ze Spojených států a dalších vyspělých ekonomik naznačují, že by se recese mohla přelít přes konec letošního roku. Ještě horší je, že oživení bude pravděpodobně neduživé a pod normálem – na několik let, ne-li déle výrazně pod hladinou potenciálu, neboť břemeno dluhů a pákového zadlužení soukromého sektoru se sečte s dluhy veřejného sektoru a omezí schopnosti domácností, finančních firem a podniků si půjčovat, utrácet, spotřebovávat a investovat.
At a time when democracy is under threat, there is an urgent need for incisive, informed analysis of the issues and questions driving the news – just what PS has always provided. Subscribe now and save $50 on a new subscription.
Subscribe Now
Tento problematičtější scénář chudokrevného oživení podkopává naděje na oživení ve tvaru V, jelikož nízký růst a deflační tlaky potlačují výdělky a ziskové marže a míry nezaměstnanosti přesahující ve většině vyspělých ekonomik 10 % zapříčiní opětovné finanční šoky, v důsledku přibývajících ztrát u portfolií úvěrů a toxických aktiv vlastněných bankami a finančními ústavy. Zároveň by se finanční krize v řadě rozvíjejících se trhů mohla ukázat jako nakažlivá, což by na globální finanční trhy vyvinulo další tlak.
Zvýšení cen některých aktiv navíc může vyústit v recesi ve tvaru W, se dvěma propady. Konkrétně teď kvůli vydatné likviditě příliš záhy a příliš vysoko rostou ceny energií. Úloha, jíž se vysoké ceny ropy v létě 2008 podílely na svržení globální ekonomiky do recese, by se neměla podceňovat. Ropa za víc než 140 dolarů za barel byla pro světové hospodářství poslední kapkou, po propadech realit a finančních šocích, neboť pro USA, Evropu, Japonsko, Čínu a další čisté dovozce ropy představovala obrovský nabídkový šok.
Vzrůstající fiskální deficity přitom teď v mnoha ekonomikách tlačí nahoru výnosy z dlouhodobých státních dluhopisů. Část nárůstu dlouhodobých sazeb je nezbytnou korekcí, neboť investoři právě oceňují globální oživení. Část tohoto zvýšení ale vyvolávají znepokojivější faktory: účinky rozsáhlých rozpočtových schodků a dluhů na svrchované riziko, a tudíž na reálné úrokové míry, a obavy, že motivace k monetizaci těchto rozsáhlých deficitů povede k vyšší inflaci, až se globální ekonomika v letech 2010-11 ozdraví a deflační tlaky poleví. Vytlačování soukromé nabídky zapříčiněné vyššími výnosy z vládních dluhopisů – a následným zvýšením hypotečních úrokových sazeb a dalších soukromých výnosů – by oživení mohlo dále ohrozit.
Ve výsledku nelze vyloučit, že ke konci roku 2010 anebo v roce 2011 by kombinace nepříznivých vlivů – ropa za víc než 100 dolarů za barel, rostoucí výnosy ze státních dluhopisů a zvyšování daní (až se vlády budou snažit předejít rizikům při splácení dluhu) – mohla vést k opětovnému zpomalení růstu, ne-li přímo k recesi se dvěma propady.
Současné oživení cen aktiv oproti jejich březnovým minimům zčásti ospravedlňují fundamenty, neboť rizika globálního finančního zhroucení a deprese se snižují a důvěra se zlepšuje. Značná část vzestupu je však nepodložená, protože vychází z přehnaně optimistických očekávání svižného oživení růstu na jeho potenciální úroveň a z bubliny likvidity, která příliš brzy a příliš silně zvyšuje ceny ropy a akcií. Negativní ropný šok by společně s rostoucími výnosy ze státních dluhopisů mohl oživení přistřihnout křídla a vyústit v další výrazný propad cen aktiv i reálné ekonomiky.
To have unlimited access to our content including in-depth commentaries, book reviews, exclusive interviews, PS OnPoint and PS The Big Picture, please subscribe
At the end of a year of domestic and international upheaval, Project Syndicate commentators share their favorite books from the past 12 months. Covering a wide array of genres and disciplines, this year’s picks provide fresh perspectives on the defining challenges of our time and how to confront them.
ask Project Syndicate contributors to select the books that resonated with them the most over the past year.
NEW YORK – Globální ceny aktiv za poslední tři měsíce prudce povyskočily: ve vyspělých ekonomikách se ceny akcií zvýšily o víc než 30 % a na většině rozvíjejících se trhů ještě o mnohem víc. Vyletěly ceny komodit (ropy, energií a nerostů), dramaticky se zúžila rozpětí u firemních úvěrů (rozdíly mezi výnosem firemních a státních dluhopisů), neboť výnosy ze státních dluhopisů prudce stouply, poklesla volatilita (tato „ručička strachoměru“) a oslabil dolar, neboť polevila poptávka po bezpečných dolarových aktivech.
Vychází ale toto oživení cen aktiv z ekonomických fundamentů? Je udržitelné? Je oživení cen akcií dalším skokem medvědího trhu, anebo začátkem býčího trendu?
Hospodářské údaje sice naznačují, že ke zlepšení fundamentů dochází – riziko bezmála deprese se snížilo, vyhlídek na odraz globální recese ode dna do konce roku přibývá a pocit ohrožení rizikem se zlepšuje –, leč neméně zřejmé je i to, že svou úlohu hrají i méně udržitelné faktory. Strmý vzestup cen některých aktiv navíc ohrožuje zotavení globální ekonomiky, která se ještě dna nedotkla. Vlastně nadále zůstává mnoho rizik sestupné korekce trhu.
Zaprvé, důvěra a nechuť k riziku jsou vrtkavé a mohou se objevit záchvaty opětovné volatility, kdyby makroekonomická a finanční data negativně překvapila – což se může stát, pokud se brzy v praxi neprojeví rázné celosvětové oživení (mnoha lidmi očekávané).
Zadruhé, mimořádně uvolněné měnové politiky (nulové úrokové sazby, kvantitativní uvolňování, nové úvěrové prostředky, emise státních dluhopisů a odkupy nelikvidních a rizikových soukromých aktiv) společně s obrovskými sumami vynakládanými na stabilizaci finanční soustavy mohou na finančních a komoditních trzích vyvolávat novou bublinu aktiv, poháněnou likviditou. Například čínské státní podniky, které mají k dispozici obrovské částky levných peněz a úroků, nakupují akcie a hromadí komodity dalece přesahující jejich výrobní potřeby.
Riziko korekce v reakci na neuspokojivé makroekonomické fundamenty je jasné. Ostatně nedávná data ze Spojených států a dalších vyspělých ekonomik naznačují, že by se recese mohla přelít přes konec letošního roku. Ještě horší je, že oživení bude pravděpodobně neduživé a pod normálem – na několik let, ne-li déle výrazně pod hladinou potenciálu, neboť břemeno dluhů a pákového zadlužení soukromého sektoru se sečte s dluhy veřejného sektoru a omezí schopnosti domácností, finančních firem a podniků si půjčovat, utrácet, spotřebovávat a investovat.
HOLIDAY SALE: PS for less than $0.7 per week
At a time when democracy is under threat, there is an urgent need for incisive, informed analysis of the issues and questions driving the news – just what PS has always provided. Subscribe now and save $50 on a new subscription.
Subscribe Now
Tento problematičtější scénář chudokrevného oživení podkopává naděje na oživení ve tvaru V, jelikož nízký růst a deflační tlaky potlačují výdělky a ziskové marže a míry nezaměstnanosti přesahující ve většině vyspělých ekonomik 10 % zapříčiní opětovné finanční šoky, v důsledku přibývajících ztrát u portfolií úvěrů a toxických aktiv vlastněných bankami a finančními ústavy. Zároveň by se finanční krize v řadě rozvíjejících se trhů mohla ukázat jako nakažlivá, což by na globální finanční trhy vyvinulo další tlak.
Zvýšení cen některých aktiv navíc může vyústit v recesi ve tvaru W, se dvěma propady. Konkrétně teď kvůli vydatné likviditě příliš záhy a příliš vysoko rostou ceny energií. Úloha, jíž se vysoké ceny ropy v létě 2008 podílely na svržení globální ekonomiky do recese, by se neměla podceňovat. Ropa za víc než 140 dolarů za barel byla pro světové hospodářství poslední kapkou, po propadech realit a finančních šocích, neboť pro USA, Evropu, Japonsko, Čínu a další čisté dovozce ropy představovala obrovský nabídkový šok.
Vzrůstající fiskální deficity přitom teď v mnoha ekonomikách tlačí nahoru výnosy z dlouhodobých státních dluhopisů. Část nárůstu dlouhodobých sazeb je nezbytnou korekcí, neboť investoři právě oceňují globální oživení. Část tohoto zvýšení ale vyvolávají znepokojivější faktory: účinky rozsáhlých rozpočtových schodků a dluhů na svrchované riziko, a tudíž na reálné úrokové míry, a obavy, že motivace k monetizaci těchto rozsáhlých deficitů povede k vyšší inflaci, až se globální ekonomika v letech 2010-11 ozdraví a deflační tlaky poleví. Vytlačování soukromé nabídky zapříčiněné vyššími výnosy z vládních dluhopisů – a následným zvýšením hypotečních úrokových sazeb a dalších soukromých výnosů – by oživení mohlo dále ohrozit.
Ve výsledku nelze vyloučit, že ke konci roku 2010 anebo v roce 2011 by kombinace nepříznivých vlivů – ropa za víc než 100 dolarů za barel, rostoucí výnosy ze státních dluhopisů a zvyšování daní (až se vlády budou snažit předejít rizikům při splácení dluhu) – mohla vést k opětovnému zpomalení růstu, ne-li přímo k recesi se dvěma propady.
Současné oživení cen aktiv oproti jejich březnovým minimům zčásti ospravedlňují fundamenty, neboť rizika globálního finančního zhroucení a deprese se snižují a důvěra se zlepšuje. Značná část vzestupu je však nepodložená, protože vychází z přehnaně optimistických očekávání svižného oživení růstu na jeho potenciální úroveň a z bubliny likvidity, která příliš brzy a příliš silně zvyšuje ceny ropy a akcií. Negativní ropný šok by společně s rostoucími výnosy ze státních dluhopisů mohl oživení přistřihnout křídla a vyústit v další výrazný propad cen aktiv i reálné ekonomiky.