ЛОНДОН – Уолл-стрит берёт исторические высоты, а экономика США явно установит в июне новый рекорд, и поэтому кажется, что уныние, охватившее финансовые рынки в конце прошлого года, было в какой-то прошлой жизни. Страхи, что наступит рецессия, оказались полностью опровергнуты, а инвесторы, разделявшие мнение, изложенное здесь в начале января (о том, что рынки всего лишь подверглись приступу иррациональной паники), наслаждаются самым сильным стартом года со времён 1998-го.
Американские горки на рынке легко объяснить – по крайней мере, задним числом. В прошлом году инвесторы вполне оправданно были встревожены из-за четырёх угроз: излишне резкое монетарное ужесточение в США; эскалация американо-китайского торгового конфликта; резкий подъём цен на нефть (с вероятным возвратом к $100 за баррель или выше); новый кризис в еврозоне, вызванный беспрецедентной коалицией левых и правых популистов, которая возникла после выборов в Италии. Но уже к концу года все эти угрозы ослабли: Федеральный резерв совершил разворот к мягкой политике, американо-китайская торговая война сменилась перемирием, нефтяные цены упали, а Италия вполне мирно урегулировала свой бюджетный конфликт с Еврокомиссией.
Поскольку перечисленные проблемы отступили, резкий подъём котировок, продолжающийся с января, оказался легко объясним и даже предсказуем. Вопрос теперь в том, приведёт ли он к восстановлению «бычьего» рынка, или же мы имеем дело всего лишь с временным отскоком.
Я считаю, что бычий рынок сохранится, даже несмотря на тот факт, что он уже побил рекорд по продолжительности. Экономика США тоже побьёт исторический рекорд в июне, вступив в одиннадцатый год непрерывного подъёма. Фундаментальная причина этого заключается в том, что сочетание очень низкой инфляции с умеренно сильной экономической активностью, которое стало характерно для мировой экономики после финансового кризиса 2008 года, не демонстрирует никаких признаков предстоящего исчезновения.
Эта благоприятная перспектива выглядит противоречащей двум концепциям, доминирующим в экономических комментариях со времён финансового кризиса: «вековая стагнация» и «дефляционная новая нормальность». Обе оказались ошибочными и вводящими в заблуждение. Идея «вековой стагнации» оказалась просто неверна, по крайней мере, в качестве описания мировой экономической активности. С момента окончания рецессии в середине 2009 года темпы роста мировой экономики составляли в среднем 3,7%, что в реальности даже чуть выше, чем средние темпы роста в течение 30 лет, предшествовавших 2008 году, – 3,6%. В текущем десятилетии не было ни одного года, когда глобальные темпы роста опускались бы ниже 3%.
Как такое может быть в условиях замедления темпов роста экономики в Европе, США и Китае после кризиса? Объяснением служит простая арифметика: доля Китая и других развивающихся стран в мировой экономике сейчас намного больше, чем в предыдущие десятилетия. Их нарастающее доминирование создаёт эффект базы, который перевешивает замедление их собственных, национальных темпов роста. Например, в прошлом году ВВП Китая вырос на 6,5% относительно базового уровня $14 трлн. В результате, его вклад в мировой ВВП оказался в два раза больше, чем в 2007 году, когда экономика Китая выросла на 14% относительно базового уровня $3,5 трлн.
Secure your copy of PS Quarterly: The Year Ahead 2025
Our annual flagship magazine, PS Quarterly: The Year Ahead 2025, has arrived. To gain digital access to all of the magazine’s content, and receive your print copy, subscribe to PS Digital Plus now.
Subscribe Now
Данные расчёты – это не какая-то статистическая причуда. Уверенный и неуклонный рост ВВП приводит к росту мирового спроса на сырьё, энергоресурсы, реальные товары и услуги, а это, в свою очередь, приводит к уверенному и неуклонному росту корпоративных прибылей. С другой стороны, концепция дефляционной «новой нормальности» будет выглядеть верной, если обращать внимание на инфляцию, а не на темпы роста экономики. В странах ОЭСР средние темпы роста инфляции в течении 30 лет до 2007 года (включительно) составляли 6,2%, но после 2008 года они упали до всего лишь 1,9%.
На Уолл-стрит комбинацию умеренного роста экономики с очень низкой инфляцией принято называть «экономикой Златовласки». Это девочка из сказки, которая хочет, чтобы её овсянка была «не слишком горячей и не слишком холодной». Однако в экономике Златовласки есть критически важная особенность, которую не понимают многие инвесторы, экономисты и даже центральные банки. Речь идёт о явном противоречии между высокими ценами на акции, что, по всей видимости, предвещает мощную экономическую активность, и падением доходности облигаций, что, по всей видимости, предвещает глобальную рецессию или вековую стагнацию.
Большинство экономистов, похоже, уверены в том, что рынки акций излишне оптимистичны и ошибаются, а рынки облигаций «знают что-то» ужасное о будущем, и они правы. Впрочем, другие экономисты делают прямо противоположные заявления. Но обе стороны не замечают, что в мире непрерывного умеренного роста экономики и постоянной низкой инфляции рынки акций, которые кажутся оптимистичными, и рынки облигаций, которые кажутся пессимистичными, не противоречат друг другу. Заоблачные цены на акции и достигшие дна доходности по облигациям просто сигнализируют совершенно о разном.
Цены на акции определяются перспективами реальной экономической активности и тех ожидаемых корпоративных прибылей, которые станут её результатом. А цены на облигации определяются перспективами роста инфляции и тех ожидаемых процентных ставок, которые станут её результатом. В докризисном мире сильный рост экономики почти неизбежно означал рост инфляции, а значит, повышение процентных ставок. Но в ходе минувшего десятилетия связи между экономической активностью, инфляцией и монетарной политикой, которые в 1980-х и 1990-х считались чем-то само собой разумеющимся, полностью распались. Существовавшая до кризиса догма, что инфляция «всегда и везде является монетарным явлением», оказалась полной чушью, по крайней мере, для развитых стран, где центральные банки печатали деньги как обои, а инфляция на это никак не реагировала.
Разрыв прежних связей между ростом экономики и инфляцией мог произойти из-за глобализации, технологий, демографии, ослабления организованных профсоюзов или по каким-то другим причинам. Но какими бы они ни были, последствия этого разрыва для финансовых рынков сейчас должны стать совершенно очевидны. Пока будет сохраняться сочетание неуклонного роста экономики с низкой инфляцией, цены на финансовые активы будут оставаться намного выше (а доходность облигаций намного ниже), чем считалось нормальным в докризисной аналитике. Рано или поздно те или иные политические шоки, несомненно, разрушат это счастливый баланс уверенного роста мировой экономики и низкой инфляции, как это едва не произошло в прошлом году из-за торговых войн и нефтяных санкций, объявленных президентом США Дональдом Трампом. Но пока подобные шоки не стали реальностью, инвесторы могут расслабиться и наслаждаться овсянкой – такой, как они любят.
To have unlimited access to our content including in-depth commentaries, book reviews, exclusive interviews, PS OnPoint and PS The Big Picture, please subscribe
For decades, an efficiency-centered “economic style” has dominated public policy, overriding the concerns for fairness that animated the New Deal and Lyndon B. Johnson’s Great Society. Now, Americans must brace for economic governance that delivers neither efficiency nor fairness, only chaos.
highlights the high cost of the single-minded focus on efficiency that has come to dominate the discipline.
While some observers doubt that US President-elect Donald Trump poses a grave threat to US democracy, others are bracing themselves for the destruction of the country’s constitutional order. With Trump’s inauguration just around the corner, we asked PS commentators how vulnerable US institutions really are.
ЛОНДОН – Уолл-стрит берёт исторические высоты, а экономика США явно установит в июне новый рекорд, и поэтому кажется, что уныние, охватившее финансовые рынки в конце прошлого года, было в какой-то прошлой жизни. Страхи, что наступит рецессия, оказались полностью опровергнуты, а инвесторы, разделявшие мнение, изложенное здесь в начале января (о том, что рынки всего лишь подверглись приступу иррациональной паники), наслаждаются самым сильным стартом года со времён 1998-го.
Американские горки на рынке легко объяснить – по крайней мере, задним числом. В прошлом году инвесторы вполне оправданно были встревожены из-за четырёх угроз: излишне резкое монетарное ужесточение в США; эскалация американо-китайского торгового конфликта; резкий подъём цен на нефть (с вероятным возвратом к $100 за баррель или выше); новый кризис в еврозоне, вызванный беспрецедентной коалицией левых и правых популистов, которая возникла после выборов в Италии. Но уже к концу года все эти угрозы ослабли: Федеральный резерв совершил разворот к мягкой политике, американо-китайская торговая война сменилась перемирием, нефтяные цены упали, а Италия вполне мирно урегулировала свой бюджетный конфликт с Еврокомиссией.
Поскольку перечисленные проблемы отступили, резкий подъём котировок, продолжающийся с января, оказался легко объясним и даже предсказуем. Вопрос теперь в том, приведёт ли он к восстановлению «бычьего» рынка, или же мы имеем дело всего лишь с временным отскоком.
Я считаю, что бычий рынок сохранится, даже несмотря на тот факт, что он уже побил рекорд по продолжительности. Экономика США тоже побьёт исторический рекорд в июне, вступив в одиннадцатый год непрерывного подъёма. Фундаментальная причина этого заключается в том, что сочетание очень низкой инфляции с умеренно сильной экономической активностью, которое стало характерно для мировой экономики после финансового кризиса 2008 года, не демонстрирует никаких признаков предстоящего исчезновения.
Эта благоприятная перспектива выглядит противоречащей двум концепциям, доминирующим в экономических комментариях со времён финансового кризиса: «вековая стагнация» и «дефляционная новая нормальность». Обе оказались ошибочными и вводящими в заблуждение. Идея «вековой стагнации» оказалась просто неверна, по крайней мере, в качестве описания мировой экономической активности. С момента окончания рецессии в середине 2009 года темпы роста мировой экономики составляли в среднем 3,7%, что в реальности даже чуть выше, чем средние темпы роста в течение 30 лет, предшествовавших 2008 году, – 3,6%. В текущем десятилетии не было ни одного года, когда глобальные темпы роста опускались бы ниже 3%.
Как такое может быть в условиях замедления темпов роста экономики в Европе, США и Китае после кризиса? Объяснением служит простая арифметика: доля Китая и других развивающихся стран в мировой экономике сейчас намного больше, чем в предыдущие десятилетия. Их нарастающее доминирование создаёт эффект базы, который перевешивает замедление их собственных, национальных темпов роста. Например, в прошлом году ВВП Китая вырос на 6,5% относительно базового уровня $14 трлн. В результате, его вклад в мировой ВВП оказался в два раза больше, чем в 2007 году, когда экономика Китая выросла на 14% относительно базового уровня $3,5 трлн.
Secure your copy of PS Quarterly: The Year Ahead 2025
Our annual flagship magazine, PS Quarterly: The Year Ahead 2025, has arrived. To gain digital access to all of the magazine’s content, and receive your print copy, subscribe to PS Digital Plus now.
Subscribe Now
Данные расчёты – это не какая-то статистическая причуда. Уверенный и неуклонный рост ВВП приводит к росту мирового спроса на сырьё, энергоресурсы, реальные товары и услуги, а это, в свою очередь, приводит к уверенному и неуклонному росту корпоративных прибылей. С другой стороны, концепция дефляционной «новой нормальности» будет выглядеть верной, если обращать внимание на инфляцию, а не на темпы роста экономики. В странах ОЭСР средние темпы роста инфляции в течении 30 лет до 2007 года (включительно) составляли 6,2%, но после 2008 года они упали до всего лишь 1,9%.
На Уолл-стрит комбинацию умеренного роста экономики с очень низкой инфляцией принято называть «экономикой Златовласки». Это девочка из сказки, которая хочет, чтобы её овсянка была «не слишком горячей и не слишком холодной». Однако в экономике Златовласки есть критически важная особенность, которую не понимают многие инвесторы, экономисты и даже центральные банки. Речь идёт о явном противоречии между высокими ценами на акции, что, по всей видимости, предвещает мощную экономическую активность, и падением доходности облигаций, что, по всей видимости, предвещает глобальную рецессию или вековую стагнацию.
Большинство экономистов, похоже, уверены в том, что рынки акций излишне оптимистичны и ошибаются, а рынки облигаций «знают что-то» ужасное о будущем, и они правы. Впрочем, другие экономисты делают прямо противоположные заявления. Но обе стороны не замечают, что в мире непрерывного умеренного роста экономики и постоянной низкой инфляции рынки акций, которые кажутся оптимистичными, и рынки облигаций, которые кажутся пессимистичными, не противоречат друг другу. Заоблачные цены на акции и достигшие дна доходности по облигациям просто сигнализируют совершенно о разном.
Цены на акции определяются перспективами реальной экономической активности и тех ожидаемых корпоративных прибылей, которые станут её результатом. А цены на облигации определяются перспективами роста инфляции и тех ожидаемых процентных ставок, которые станут её результатом. В докризисном мире сильный рост экономики почти неизбежно означал рост инфляции, а значит, повышение процентных ставок. Но в ходе минувшего десятилетия связи между экономической активностью, инфляцией и монетарной политикой, которые в 1980-х и 1990-х считались чем-то само собой разумеющимся, полностью распались. Существовавшая до кризиса догма, что инфляция «всегда и везде является монетарным явлением», оказалась полной чушью, по крайней мере, для развитых стран, где центральные банки печатали деньги как обои, а инфляция на это никак не реагировала.
Разрыв прежних связей между ростом экономики и инфляцией мог произойти из-за глобализации, технологий, демографии, ослабления организованных профсоюзов или по каким-то другим причинам. Но какими бы они ни были, последствия этого разрыва для финансовых рынков сейчас должны стать совершенно очевидны. Пока будет сохраняться сочетание неуклонного роста экономики с низкой инфляцией, цены на финансовые активы будут оставаться намного выше (а доходность облигаций намного ниже), чем считалось нормальным в докризисной аналитике. Рано или поздно те или иные политические шоки, несомненно, разрушат это счастливый баланс уверенного роста мировой экономики и низкой инфляции, как это едва не произошло в прошлом году из-за торговых войн и нефтяных санкций, объявленных президентом США Дональдом Трампом. Но пока подобные шоки не стали реальностью, инвесторы могут расслабиться и наслаждаться овсянкой – такой, как они любят.