BERKELEY – Welk beleid zal de Amerikaanse Federal Reserve (de Fed, het federale stelsel van Amerikaanse centrale banken) aankondigen na de tweedaagse vergadering van het Federal Open Market Committee deze week, en welk beleid zou zij moeten aankondigen?
De eerste vraag is makkelijk: de kans is groot – 75 procent – dat de Fed haar eerdere ʻforward guidanceʼ zal volgen en haar doelstelling voor de veilige nominale rente op korte termijn die zij controleert, met vijftig basispunten zal verhogen, van 0,75-1 procent naar 1,25-1,5 procent. Door haar eerdere verklaringen te bekrachtigen, hoopt de Fed de economie in de gewenste richting te sturen door de verwachtingen ten aanzien van de toekomstige rentetarieven te beïnvloeden.
Omdat deze ʻjawboningʼ-strategie slechts effect sorteert voor zover er vertrouwen is in de door de Fed afgegeven ʻforward guidance,ʼ is het opbouwen en handhaven van dat vertrouwen een belangrijke beleidsdoelstelling op zich. De Fed zou alleen van haar eerdere richtsnoer mogen afwijken als er substantiële aanwijzingen zijn dat de economie op het verkeerde spoor zit. Momenteel is er geen dergelijk bewijs. De obligatiemarktverwachtingen voor de onderliggende langetermijninflatietrend van de consumentenprijsindex (CPI) blijven onder de 2,5 procent per jaar – wat lager is dan in de periode vóór 2014, toen geen rationeel persoon reden had om te vrezen dat de CPI-inflatie snel in opwaartse richting van haar doel zou afwijken.
Zeker, de obligatiemarkt verwacht dat de jaarlijkse CPI-inflatie de komende vijf jaar rond de drie procent zal liggen, alvorens terug te vallen naar de langeretermijntrend van 2,5 procent per jaar. Zou dat hogere percentage geen extra stappen rechtvaardigen om het monetaire beleid strakker aan te trekken dan eerder werd verwacht? Nee, want de Fed wil niet alleen haar inflatiedoelstelling op jaarbasis halen. Haar voornaamste taak is het vertrouwen in het nominale prijspeil van de economie op de langere termijn te handhaven. Zolang zij dat doet, heeft zij de beleidsvrijheid om op de korte termijn al het andere te doen dat nodig is om de werkgelegenheid en de groei te maximaliseren.
Indien de Fed daarentegen zou afwijken van haar eigen ʻforward guidanceʼ door de rente sneller te verhogen dan eerder gepland, dan zou dit het vertrouwen in haar woord doen afnemen, en de werkgelegenheid en groei in de bouw, de export en de met import concurrerende sectoren laten dalen. Een verhoging met 0,75 procentpunt brengt aanzienlijke kosten met zich mee en weinig winst, wat impliceert dat er weinig kans is dat de Fed zo ver zal gaan.
De vraag wat de Fed moet doen, is moeilijker. Volgens de verwachtingen van de obligatiemarkten (na verrekening van de premies voor het duration-risico) zal de federal funds rate de komende twee jaar gemiddeld ongeveer 2,75 procent per jaar bedragen, alvorens in het volgende decennium te dalen naar 2,5 procent per jaar. Met andere woorden, de markten verwachten dat de Fed haar beleidsrente in het komende jaar naar 3,5 procent zal optrekken en daarna weer zal laten dalen naar misschien twee procent – of tot er iets anders met de macro-economie gebeurt. Dit traject impliceert drie renteverhogingen met vijftig basispunten en vier verhogingen met 25 basispunten in de komende zeven vergaderingen.
At a time when democracy is under threat, there is an urgent need for incisive, informed analysis of the issues and questions driving the news – just what PS has always provided. Subscribe now and save $50 on a new subscription.
Subscribe Now
De minst wenselijke weg is dat de Fed de rente verhoogt op een manier die de mensen in het ongewisse laat over hoe ver zij uiteindelijk denkt te moeten gaan. De veel betere optie zou zijn om onmiddellijk over te gaan op een neutrale plus of min federal funds rate – door te kiezen voor ʻplusʼ als de vraag te hoog lijkt voor de Fed om de geloofwaardigheid van het nominale inflatieanker op de langere termijn te handhaven, en voor ʻminʼ als zij denkt dat de vraag onhoudbaar laag is.
De optimale besturingstheorie schrijft voor dat als de neus van je zeilboot niet wijst in de richting waar je heen wilt – als je besturing niet optimaal is – je de neus zo snel mogelijk moet draaien tot je een situatie bereikt waarin je niet meer kunt zeggen of je volgende koerscorrectie bakboord of stuurboord zal moeten zijn.
Wat dit betekent voor het monetaire beleid is dat de Fed haar koersdoel elke maand moet wijzigen, zodat de mensen niet weten of de volgende beweging omhoog of omlaag zal zijn. Ja, er is een argument dat zegt dat dit principe van de optimale besturingstheorie niet van toepassing is op het monetaire beleid: de Fed moet ontwrichtingen van de geldmarkt vermijden. Maar dergelijke ontwrichtingen worden juist gevreesd omdat de Fed nooit grotere bewegingen maakt.
Bovendien moet de Fed het monetaire beleid voeren met de instrumenten en procedures die zij heeft. Als zij haar beleidsrente deze week met slechts 0 tot 25 basispunten verhoogt, ook al wil zij dat de federal funds rate aanzienlijk hoger ligt, dan is zij afgeweken van haar ʻforward guidance.ʼ Er is geen reden om dat te doen. Maar het heeft de weg niet vrijgemaakt voor een renteverhoging van meer dan vijftig basispunten.
Dat is betreurenswaardig. Idealiter zou de basis zijn gelegd voor een verhoging tot tweehonderd basispunten, want dat is wat nodig is om de federal funds rate op een optimaal neutraal-plus-niveau te brengen. Maar omdat dit niet is gebeurd, en omdat afwijken van de ʻforward guidanceʼ bijna nooit de moeite waard is, is de kans 75 procent dat de Fed haar beleidsrente tijdens de komende vergadering met vijftig basispunten zal verhogen – en 25 procent dat het zelfs 75 basispunten zal worden.
To have unlimited access to our content including in-depth commentaries, book reviews, exclusive interviews, PS OnPoint and PS The Big Picture, please subscribe
At the end of a year of domestic and international upheaval, Project Syndicate commentators share their favorite books from the past 12 months. Covering a wide array of genres and disciplines, this year’s picks provide fresh perspectives on the defining challenges of our time and how to confront them.
ask Project Syndicate contributors to select the books that resonated with them the most over the past year.
BERKELEY – Welk beleid zal de Amerikaanse Federal Reserve (de Fed, het federale stelsel van Amerikaanse centrale banken) aankondigen na de tweedaagse vergadering van het Federal Open Market Committee deze week, en welk beleid zou zij moeten aankondigen?
De eerste vraag is makkelijk: de kans is groot – 75 procent – dat de Fed haar eerdere ʻforward guidanceʼ zal volgen en haar doelstelling voor de veilige nominale rente op korte termijn die zij controleert, met vijftig basispunten zal verhogen, van 0,75-1 procent naar 1,25-1,5 procent. Door haar eerdere verklaringen te bekrachtigen, hoopt de Fed de economie in de gewenste richting te sturen door de verwachtingen ten aanzien van de toekomstige rentetarieven te beïnvloeden.
Omdat deze ʻjawboningʼ-strategie slechts effect sorteert voor zover er vertrouwen is in de door de Fed afgegeven ʻforward guidance,ʼ is het opbouwen en handhaven van dat vertrouwen een belangrijke beleidsdoelstelling op zich. De Fed zou alleen van haar eerdere richtsnoer mogen afwijken als er substantiële aanwijzingen zijn dat de economie op het verkeerde spoor zit. Momenteel is er geen dergelijk bewijs. De obligatiemarktverwachtingen voor de onderliggende langetermijninflatietrend van de consumentenprijsindex (CPI) blijven onder de 2,5 procent per jaar – wat lager is dan in de periode vóór 2014, toen geen rationeel persoon reden had om te vrezen dat de CPI-inflatie snel in opwaartse richting van haar doel zou afwijken.
Zeker, de obligatiemarkt verwacht dat de jaarlijkse CPI-inflatie de komende vijf jaar rond de drie procent zal liggen, alvorens terug te vallen naar de langeretermijntrend van 2,5 procent per jaar. Zou dat hogere percentage geen extra stappen rechtvaardigen om het monetaire beleid strakker aan te trekken dan eerder werd verwacht? Nee, want de Fed wil niet alleen haar inflatiedoelstelling op jaarbasis halen. Haar voornaamste taak is het vertrouwen in het nominale prijspeil van de economie op de langere termijn te handhaven. Zolang zij dat doet, heeft zij de beleidsvrijheid om op de korte termijn al het andere te doen dat nodig is om de werkgelegenheid en de groei te maximaliseren.
Indien de Fed daarentegen zou afwijken van haar eigen ʻforward guidanceʼ door de rente sneller te verhogen dan eerder gepland, dan zou dit het vertrouwen in haar woord doen afnemen, en de werkgelegenheid en groei in de bouw, de export en de met import concurrerende sectoren laten dalen. Een verhoging met 0,75 procentpunt brengt aanzienlijke kosten met zich mee en weinig winst, wat impliceert dat er weinig kans is dat de Fed zo ver zal gaan.
De vraag wat de Fed moet doen, is moeilijker. Volgens de verwachtingen van de obligatiemarkten (na verrekening van de premies voor het duration-risico) zal de federal funds rate de komende twee jaar gemiddeld ongeveer 2,75 procent per jaar bedragen, alvorens in het volgende decennium te dalen naar 2,5 procent per jaar. Met andere woorden, de markten verwachten dat de Fed haar beleidsrente in het komende jaar naar 3,5 procent zal optrekken en daarna weer zal laten dalen naar misschien twee procent – of tot er iets anders met de macro-economie gebeurt. Dit traject impliceert drie renteverhogingen met vijftig basispunten en vier verhogingen met 25 basispunten in de komende zeven vergaderingen.
HOLIDAY SALE: PS for less than $0.7 per week
At a time when democracy is under threat, there is an urgent need for incisive, informed analysis of the issues and questions driving the news – just what PS has always provided. Subscribe now and save $50 on a new subscription.
Subscribe Now
De minst wenselijke weg is dat de Fed de rente verhoogt op een manier die de mensen in het ongewisse laat over hoe ver zij uiteindelijk denkt te moeten gaan. De veel betere optie zou zijn om onmiddellijk over te gaan op een neutrale plus of min federal funds rate – door te kiezen voor ʻplusʼ als de vraag te hoog lijkt voor de Fed om de geloofwaardigheid van het nominale inflatieanker op de langere termijn te handhaven, en voor ʻminʼ als zij denkt dat de vraag onhoudbaar laag is.
De optimale besturingstheorie schrijft voor dat als de neus van je zeilboot niet wijst in de richting waar je heen wilt – als je besturing niet optimaal is – je de neus zo snel mogelijk moet draaien tot je een situatie bereikt waarin je niet meer kunt zeggen of je volgende koerscorrectie bakboord of stuurboord zal moeten zijn.
Wat dit betekent voor het monetaire beleid is dat de Fed haar koersdoel elke maand moet wijzigen, zodat de mensen niet weten of de volgende beweging omhoog of omlaag zal zijn. Ja, er is een argument dat zegt dat dit principe van de optimale besturingstheorie niet van toepassing is op het monetaire beleid: de Fed moet ontwrichtingen van de geldmarkt vermijden. Maar dergelijke ontwrichtingen worden juist gevreesd omdat de Fed nooit grotere bewegingen maakt.
Bovendien moet de Fed het monetaire beleid voeren met de instrumenten en procedures die zij heeft. Als zij haar beleidsrente deze week met slechts 0 tot 25 basispunten verhoogt, ook al wil zij dat de federal funds rate aanzienlijk hoger ligt, dan is zij afgeweken van haar ʻforward guidance.ʼ Er is geen reden om dat te doen. Maar het heeft de weg niet vrijgemaakt voor een renteverhoging van meer dan vijftig basispunten.
Dat is betreurenswaardig. Idealiter zou de basis zijn gelegd voor een verhoging tot tweehonderd basispunten, want dat is wat nodig is om de federal funds rate op een optimaal neutraal-plus-niveau te brengen. Maar omdat dit niet is gebeurd, en omdat afwijken van de ʻforward guidanceʼ bijna nooit de moeite waard is, is de kans 75 procent dat de Fed haar beleidsrente tijdens de komende vergadering met vijftig basispunten zal verhogen – en 25 procent dat het zelfs 75 basispunten zal worden.
Vertaling: Menno Grootveld