当美联储不再尝试

伯克利—在 2020 年总统大选后不久，即将上任的拜登政府开始制定其经济议程。煞费苦心地避免三个错误。

首先，它承诺不陷入与 2009 年奥巴马总统政府相同的陷阱，后者在当时未能确定明确的优先事项，不知预先筹划。奥巴马和他的顾问们为 2008 年金融危机后的第一轮复苏措施制定了计划，但没有制定策略应对在国会共和党人和“蓝狗”（支持紧缩政策的）民主党人动员起来反对他们时该怎么做。当第一轮措施不足以实现强劲复苏时，失去的五年的慢增长和不断扩大的收入不平等的基础已经奠定。

其次，拜登政府的政策计划者对过度刺激支出持谨慎态度。但他们也知道，实现快速和彻底的复苏将意味着接受某种程度的通货膨胀。由于大流行后经济的配置将与之前不同，因此新扩张产业的工资必须上涨才能吸引必须的工人供应。如果没有明确的价格信号，工人们不会去保持复苏所需要的地方。

同样，经济重新开放过程中难免出现瓶颈，瓶颈商品价格将适时上涨。同样，这些信号对于显示问题所在是必要的。更高的价格自然会激发替代品和其他解决方案。

到底会有多少通货膨胀？没有人说得准，但拜登的团队知道，如果重新开放的通胀冲击过大，很容易引发美联储的过度反应。最终，这将使美国重新陷入半萧条或萧条的长期停滞状态，几乎没有政策动力来应对下一次危机或促进复苏。

第三个要避免的风险是支出增加太多，美联储的反应过于克制。在这种情况下，通胀预期会升高或失去锚定，经济将最终陷入 1970 年代的滞胀。

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因此，这种情况类似于奥德修斯在斯库拉（一个多头怪物）和卡律布迪斯（一个巨大的漩涡）之间航行。拜登政府要么根本不试图驶过海峡（第一个错误），要么可以试试面对斯库拉（长期停滞）和卡律布迪斯（滞胀）的运气。

就在一年前，安全航行到另一边似乎是非常容易实现的，当时有政策和政治意愿来调整船桨，以正确的速度推动船只前进。在长期停滞和滞胀之间甚至似乎有一条宽阔的中间道路。许多人争论哪种危险更严重，但似乎这两种风险都相对较低，因此对于了解情况且不易恐慌的美联储来说是可以控制的。

然后是 2022 年 2 月 24 日，俄罗斯总统普京下令入侵乌克兰。安全的道路似乎变窄了。到 6 月，美联储已经放弃了前瞻性指引，并以 75 个基点的加息取代了预期的加息 50 个基点，用密歇根大学通胀预期调查中的一个不可靠数据来证明此举的合理性。在这一点上，美联储不再相信它了解情况。

今天，尚不清楚斯库拉和 卡律布迪斯之间是否还有一条安全的道路。但在 7 月和 9 月又两次加息 75 个基点之后，我担心美联储甚至已经放弃了寻找。相反，像奥德修斯一样，它有意开始向斯库拉（长期停滞）倾斜，认为这是两害相权取其轻。人们不再听到美联储官员提醒说，去年冬季和春季的紧缩政策尚未对整个经济产生充分影响。相反，美联储已暗示将在今年年底前再次加息 1.25 个基点。

美国财政部长和前美联储主席珍妮特·耶伦（Janet Yellen）曾告诉我，美联储制定利率的联邦公开市场委员会总是对近期新闻周期反应过度，除非它的思路基于泰勒规则等透明公式。但是，泰勒规则在大缓和期间固然有用，但通胀持续保持低位和稳定的日子已经一去不复返了，美联储没有替代框架让其思路超越新闻驱动的集体思维。

并非没有理由，金融市场似乎押注美联储将犯第二个错误：推行可能将美国拖回长期停滞的政策。如果过去只是序幕，我们最终将回到货币政策停留在零下限的情景。经济可能会再次失去五年的增长，动摇社会和政治的不平等将变得更加明显。