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Der kluge Gradualismus der EZB

STANFORD – In diesem Monat haben die wichtigsten Zentralbanken der Welt einen Gang zurückgeschaltet und Pläne für eine straffere Geldpolitik angekündigt. Es gab jedoch eine bemerkenswerte Ausnahme: die Europäische Zentralbank erklärte, sie werde die Zinssätze im Jahr 2022 nicht erhöhen, obwohl sie sich der heutigen Inflationsrisiken durchaus bewusst sei.

Im Gegensatz dazu erwartet die US-Notenbank nun, dass sie ihren Leitzins im Jahr 2022 dreimal anheben wird, und die Bank of England hat ihren Leitzins bereits um 15 Basispunkte erhöht. Um ein früheres Versprechen einzuhalten, die Zinsen erst nach Auflösung ihrer Bilanz zu erhöhen, wird die Fed außerdem den Abbau ihrer monatlichen Wertpapierkäufe beschleunigen.

Bedeutet dies, dass die EZB „inflationsfreundlich“ ist und unter den großen Zentralbanken der Welt eine friedliche Außenseiterposition einnimmt? Hat Deutschlands beliebtestes Boulevardblatt, die Bild-Zeitung, Recht, wenn sie die EZB-Präsidentin Christine Lagarde spöttisch „Madame Inflation“ nennt?

Nein und nein. Die Bild mag zwar die traditionelle deutsche Sichtweise widerspiegeln, dass die Inflation in der Geldpolitik der EZB das Maß aller Dinge ist, doch diese Sichtweise ist im Europa des Jahres 2022 hoffnungslos überholt.

Lagarde weiß, dass die Rücknahme der geldpolitischen Anreize nach einer Krise eine heikle Aufgabe sein kann. Eine zu schnelle Anhebung der Zinssätze könnte die Währungsunion auseinanderreißen, indem sie die Kreditkosten in die Höhe treibt und die Erholung hoch verschuldeter Mitgliedsstaaten wie Italien, Spanien und Griechenland abwürgt. Wirtschaftswissenschaftler nennen dies das „Fragmentierungsrisiko“. Die Fragmentierung des Währungsgebiets ist ein chronisches Problem für die Eurozone, denn anders als die Fed und die BOE, die beide von einer einzigen Finanzbehörde gestützt werden, arbeitet die EZB mit 19 unabhängigen Finanzbehörden.

Dies schien Lagarde bei ihrer Pressekonferenz im Dezember hauptsächlich im Sinn zu haben, als sie erklärte, dass Gradualismus notwendig sei, um einen „brutalen Übergang“ zu einer restriktiveren Geldpolitik zu vermeiden. Es überrascht nicht, dass diese Äußerung eine unfreundliche Reaktion des scheidenden Bundesbankpräsidenten Jens Weidmann auslöste, der traditionell ein Falke ist. In ähnlicher Weise sagt Christian Lindner, der neue deutsche Finanzminister, dass in Berlin die Befürchtung wächst, die EZB könnte aufgrund ihrer Sensibilität für die Kreditkosten der hoch verschuldeten Mitgliedstaaten die Stimuli zu langsam zurücknehmen.

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In gewisser Weise hat Lindner Recht. Lagarde hat es in der Tat nicht eilig, die Geldpolitik zu straffen, weil sie darauf bedacht ist, dass die Währungsunion intakt bleibt, während die Konjunkturmaßnahmen zurückgefahren werden. Wie ein verantwortungsbewusster Arzt will sie den Prozess der Entwöhnung eines Süchtigen von einer starken Droge nicht überstürzen. Und täuschen Sie sich nicht: Die Konjunkturpolitik der EZB hat eine starke Wirkung auf die Wirtschaft, die ihrerseits von ihr abhängig geworden ist.

Die politisch versierte Lagarde weiß, dass in einer Region, die einen mit 750 Milliarden Euro (850 Milliarden Dollar) dotierten Rettungsfonds eingerichtet hat, um die Währungsunion zusammenzuhalten, eine Geldpolitik, die die Union zu spalten droht, in der Öffentlichkeit nicht gut ankommen würde. Ein „kalter Entzug“ wäre politisch ebenso rücksichtslos wie wirtschaftlich.

Die größte potenzielle Quelle des Fragmentierungsrisikos ist heute Italien mit seinen 2,6 Billionen Euro Staatsschulden und einer langen Geschichte politischer Instabilität. Die Bewältigung dieser Bedingungen erfordert eine sehr sorgfältige Handhabung. Bislang scheinen die Anleger mit der Führung des italienischen Ministerpräsidenten Mario Draghi zufrieden zu sein. Sie befürchten jedoch, dass die politische Instabilität zurückkehren wird, wenn Draghi nach dem bevorstehenden Ausscheiden von Sergio Mattarella das Präsidentenamt (das im Allgemeinen eine eher zeremonielle Rolle ist) anstrebt.

Die Finanzmärkte bebten bereits nach Draghis Jahresend-Pressekonferenz Anfang des Monats, als er andeutete, dass seine Amtszeit bald enden könnte. Doch die Anleger sollten sich entspannen, denn die Wahrscheinlichkeit, dass Draghi Italiens nächster Präsident wird, ist sehr gering. Höchstwahrscheinlich war seine Andeutung auf der Pressekonferenz eine Taktik, um den Aufruf der zwei größten Gewerkschaften Italiens, des Allgemeinen Gewerkschaftsbundes Italiens (CGIL) und der Italienischen Arbeitergewerkschaft (UIL), zu einem Generalstreik, wenige Tage vor einer Parlamentsabstimmung zur Verabschiedung eines wichtigen Haushaltsgesetzes, zu entkräften. Der gerissene ehemalige EZB-Präsident und heutige Politiker weiß, dass es manchmal nichts Besseres gibt als die Drohung, aufzuhören, um seinen Willen durchzusetzen.

Es versteht sich von selbst, dass Lagardes Bemühungen, das Fragmentierungsrisiko der Eurozone in den Griff zu bekommen, sehr viel einfacher sein werden, wenn ihr Vorgänger an der Spitze der EZB bis zum Ende seiner Amtszeit im Jahr 2023 auf seinem derzeitigen Posten bleibt. Meiner Meinung nach wird er genau das tun. Aber etwas zusätzliche Ermutigung aus Brüssel und Berlin könnte viel dazu beitragen, dass Draghi auf seinem Posten und der europäische Aufschwung auf Kurs bleibt.

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