Аргентина и Ахиллесова Пята Твердой Валюты

С середины 1990-х годов практически без предупреждения начались регулярные обвалы валютных систем, вполне прилично функционировавших до этого времени. События в Мексике, на Таиланде, в Корее, Индонезии, Эквадоре, Бразилии и, наконец, в Турции вызывали тревожное ощущение «дежавю»: при неожиданных утечках капитала, все попытки удержать валютные курсы, привязанные к валюте других стран (как правило, к доллару США), на прежнем уровне оказывались безуспешными. Непомерно высокие процентные ставки падали в связи с крупными девальвациями, уничтожая корпоративные балансы, опустошая местные банки и, в некоторых случаях, даже вызывая серьезные общественные беспорядки. Одно из возможных объяснений произошедшего состоит в том, что валютные курсы в этих странах были недостаточно «твердыми». Из-за того, что курс национальных валют относительно иностранных был регулируемым, а, следовательно, подлежащим изменениям, растущие процентные ставки и устойчивая рыночная интервенция, призванные защитить валюту от возможной девальвации, напротив только подлили масла в огонь, что вылилось в самостоятельный процесс, при котором основная паника пришлась на вклады во внутренних банках. Это помогает объяснить растущую моду на государственные комиссии по контролю валюты и даже на полномасштабную долларизацию, особенно в странах, где слабые политические институты или прошлый опыт безудержной инфляции подорвали доверие к валютной политике правительства. В конце концов, государственные чиновники не смогут так легко девальвировать национальную валюту, обменный курс которой установлен законом, как в случае с комиссиями по контролю валюты, - еще меньше можно будет сделать, когда путем официальной долларизации эта валюта прекратит свое существование. Если валютная политика страны не заслуживает доверия, наилучшим средством, рассуждая логически, будет ограничить или отказать стране в возможности иметь таковую. И все же твердая валюта как средство лечения не выдерживает тщательной проверки. Рассмотрим жесткие институционные условия необходимые для успешного создания такой структуры как комиссия по контролю валюты. Поскольку для осуществления этой идеи центральный банк должен будет подкрепить всю существующую денежную базу иностранными резервами, он не сможет выступить в качестве последнего кредитора в критической ситуации для внутреннего банковского сектора, когда разразится кризис. События в Мексике 1994 года или в странах Азии в 1997 году, где девальвация была связана с плохо финансируемыми и контролируемыми коммерческими банками, представляют, однако, совершенно другой случай. Но и сильного финансового сектора не достаточно. Комиссии по контролю валюты со строгими правилами управления денежно-кредитной политикой имеют смысл только там, где правительства твердо держатся своих собственных законов и не могут изменить их очередным указом. Также необходима и способность сделать рынок труда более гибким, так как фиксированный валютный курс означает, что номинальные заработные платы и цены должны хоть медленно, но регулироваться в ответ на экономические потрясения. Другими словами, создание комиссии по контролю валюты требует наличия хорошо развитых структур, отсутствие которых, само по себе, является хорошей причиной для скорейшего создания этих комиссий. Конечно же, при отсутствии отлаженных структур, неформальная долларизация часто использовалась как возможность накопления денег и ведения бизнеса. Согласно недавно проведенному исследованию 55-70% долларов, находящихся в обращении по всему миру, удерживаются иностранцами, в основном в Латинской Америке и в России. Однако только Панама и три тихоокеанских островных государства с населением менее 120000 человек провели официальную долларизацию своих экономик. Некоторые страны Центральной и Латинской Америки сегодня тоже выбрали (или думают над тем, чтобы выбрать) этот путь. Но официальная долларизация равно как и создание комиссии по контролю валюты подразумевает отсутствие последнего кредитора в критической ситуации. Неудивительно, что Американский Федеральный Резерв отказывается брать на себя эту роль, когда дело касается стран третьего мира, а денежно-кредитная политика Соединенных Штатов еще менее склонна придавать большое значение макроэкономическим задачам и условиям, не имеющим отношения к США. Отказ от национальной валюты, таким образом, не является панацеей для слабой системы, более того, вызывая политическую нестабильность, он может лишь усилить давление на нее. Существует все больше и больше доказательств того, что фиксированный валютный курс даже там, где его поддержание проводится успешно, не приносит большую экономическую стабильность. Возьмем, например, Гонконг и Аргентину. Благодаря комиссиям по контролю валюты им удалось избежать экономического краха, постигшего за последние годы страны, вынужденные «отпустить» свои валюты. Обе эти страны, однако, вскоре оказались на пути экономического спада, в то время как страны, произведшие девальвацию на раннем этапе, очень быстро вернулись к экономическому росту. Снижение деловой активности, продолжающееся в Аргентине по сей день, наглядным образом демонстрирует неуклонную потерю конкурентоспособности в результате обесценивания валюты в странах, являющихся ее основными торговыми партнерами в Латинской Америке. Валютный курс, зафиксированный по отношению к доллару в соотношении «один-к-одному», послужил препятствием быстрому восстановлению объемов производства, что оказалось осуществимым в соседних странах благодаря принятой ими гибкой системе. И Аргентина здесь не одинока. В Литве эта проблема сохраняется с 1998 года, когда финансовый кризис в России заставил ее переориентировать свой экспорт на Европейский Союз только для того, чтобы потерять конкурентоспособность, когда евро упал по отношению к доллару. Страны с фиксированным валютным курсом превзошли страны, выбравшие механизм свободного колебания курса, только в одной жизненно важной области – инфляции. Недавнее исследование 123 развивающихся стран, проведенное Международным Валютным Фондом (МВФ), показало, что средний показатель инфляции за 1975-1996 годы был всегда более низким и более устойчивым для стран с фиксированным валютным курсом. Но даже при таких условиях ежегодный средний разрыв сократился с 17% в 1990 году до 7% в 1996 при захватывающем дух понижении среднего показателя инфляции в Латинской Америке с почти 500% в год в 1990 году до менее 8% в 1998. Неудивительно поэтому, что международные инвесторы не считают, что новые рынки со свободно колеблющимся валютным курсом должны обязательно быть более опасными, чем рынки с твердым курсом, несмотря на предположительно большую надежность последних. Даже наоборот, с 1995 по 1999 годы средний разрыв между курсами государственных долговых обязательств Мексики по отношению к долгосрочным казначейским обязательствам США был на 47 пунктов ниже, чем у Аргентины. Средние внутренние ставки ссудного процента в течение этого периода также были более благоприятными в странах, где произошла девальвация. Так, например, ставки в Сингапуре оказались ниже и стабильнее, чем в Гонконге, а Мексика и Чили обогнали Аргентину. Экономический риск ведения дел с Бразилией также сократился с тех пор, как в начале 1999 года был отпущен реал. Кажется, что надежность зависит не столько от механизма валютного курса, сколько от независимости центральных банков, которая укрепилась почти во всех странах, отказавшихся от искусственного поддержания валютного курса, а также зависит от введения инфляционного планирования как основы денежно-кредитной политики. В таком случае твердая валюта – не только плохое средство лечения, но и причина ошибок в диагнозе болезни.