NUEVA YORK – La Reserva Federal de Estados Unidos ha movido montañas para controlar la inflación, que en julio cayó por debajo del 3% por primera vez desde 2021. Desafortunadamente, las acciones de la Fed van en sentido contrario de lo que está haciendo el Tesoro de Estados Unidos, cuya estrategia de emisión de deuda ha venido implementando recortes solapados de las tasas de interés, manteniendo así la inflación por encima del rango de meta de la Fed.
Al acortar su perfil de emisión para reducir las tasas de interés de largo plazo, el Tesoro ha implementado un estímulo económico equivalente a un recorte de un punto en la tasa de política de la Fed. Asimismo, la orientación futura en el último anuncio de reembolso trimestral del Tesoro indica que este alivio cuantitativo (QE) por la puerta trasera seguirá frustrando los propios esfuerzos de la Fed y comprometiendo sus funciones.
Por lo general, el Tesoro apunta a que un 15-20% de la deuda en circulación corresponda a títulos de corto plazo, y el resto a deuda de mediano y largo plazo, llamada cupones. Pero este porcentaje ha aumentado y sigue muy por encima de cualquier umbral razonable: el 70% de la nueva deuda contraída el año pasado correspondía a títulos de corto plazo, lo que llevó el total muy por encima del 20%.
Normalmente, una dependencia tan excesiva de la deuda de corto plazo se reserva para tiempos de guerra o recesión, cuando los mercados están debilitados y las necesidades de financiación se disparan. Sin embargo, el pasado año ha sido un año de mercados de capital alcistas, de inflación por encima de la meta y de crecimiento sólido. Los inversores, entendiblemente, han comenzado a preguntar si la estrategia de emisión del Tesoro sigue siendo “regular y predecible”, y legisladores como los senadores Bill Hagerty y John Kennedy han tomado nota y han empezado a confrontar a la secretaria del Tesoro, Janet L. Yellen, por este tema.
En un documento de investigación reciente de Hudson Bay Capital, describimos la política actual como un caso de “Emisión Activista del Tesoro” (ATI por su sigla en inglés), y consideramos sus consecuencias económicas más amplias. Al igual que la política monetaria activista, la emisión activista se aparta de las normas estándar e influye en la economía en general a través de su efecto en las tasas de interés. La ATI no solo funciona mediante los mismos mecanismos que los programas de QE de la Fed, sino que fue pergeñada en parte por exfuncionarios de la Fed que hoy dirigen el Tesoro.
Mientras que las letras son similares desde un punto de vista económico a la base monetaria generada por los bancos centrales, los cupones conllevan un riesgo significativo de las tasas de interés y, cuando los inversores deben absorber un porcentaje mayor de este riesgo, es menos probable que puedan tener otros activos riesgosos como las acciones. En consecuencia, cuando la oferta de bonos decae, los precios de los bonos suben y esto empuja al alza a otros mercados de activos a través de lo que los economistas llaman el “canal de equilibrio de cartera”.
Project Syndicate is returning to Climate Week NYC with an even more expansive program. Join us live on September 22 as we welcome speakers from around the world at our studio in Manhattan to address critical dimensions of the climate debate.
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Mientras que el QE oculta los bonos en el balance de la Fed y, a cambio, les da dinero a los inversores, una ATI reduce desde el vamos la creación de bonos, dándoles a los inversores, en contrapartida, “letras similares a dinero”.
Calculamos que la ATI hasta el momento ha reducido la emisión de cupones en más de 800.000 millones de dólares, lo que se traduce en un grado de estímulo similar al de una reducción de 100 puntos básicos en la tasa de política de la Fed. Dicho de otra manera, el Tesoro efectivamente ha compensado todas las alzas de tasas de interés de 2023 de la Fed. No solo eso. Se ha complementado la ATI con orientación futura -otra herramienta favorita de la Fed-, lo que indica que persistirá algunos trimestres más, hasta que haya pasado la elección de Estados Unidos de este año.
Combinadas con estimaciones más elevadas de las llamadas tasas de política neutrales, la emisión y las políticas de tasas de interés actuales suponen una escasa restricción para la economía. El Tesoro bloquea los intentos de la Fed de enfriar la inflación y el crecimiento, de manera que no sorprende que ambas métricas se hayan mantenido persistentemente por encima de la meta.
Si no se revierte rápidamente la ATI, puede transformarse en una herramienta de política permanente, porque ambos partidos querrán utilizarla para estimular la economía de cara a las elecciones. Habremos entrado en un mundo de ciclos comerciales politizados, donde el estímulo político se sincroniza con las encuestas. Esta perspectiva es preocupante por las mismas razones que son preocupantes las amenazas a la independencia del banco central.
Para desactivar su ATI, el Tesoro tendrá que retirar el exceso de letras por 1 billón de dólares. Esto haría subir temporariamente (por unos años) los rendimientos de largo plazo en un 0,5%, pero estos rendimientos se acomodarían en una tasa permanente del 0,3%, con la consiguiente revalorización de los activos de riesgo. El efecto de enfriamiento sobre la economía sería similar al de un alza de dos puntos en la tasa de política de la Fed.
Las estrategias de emisión activista del Tesoro han estimulado la economía en el período previo a una elección y bloquearon los propios esfuerzos de la Fed para enfriar la inflación. Una ATI abre la puerta a ciclos comerciales políticos en los que la inflación y las tasas de interés suben permanentemente porque, con el correr del tiempo, la economía recibe demasiado estímulo. El Tesoro debe retomar una emisión regular y predecible lo más rápido posible.
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To secure a lasting peace, Ukraine’s allies must make Vladimir Putin understand that he cannot dictate the terms. Guaranteeing Ukraine’s security will require increased military support, a clear path to NATO membership, and international support for President Volodymyr Zelensky’s peace plan.
outline steps that global leaders can take to ensure a Ukrainian victory and deter future Russian aggression.
The International Monetary Fund’s surcharge policy has led to an unseemly state of affairs: countries in financial distress have become the largest source of net revenue to the Fund in recent years. These surcharges must be eliminated or, at the very least, adjusted to reduce the excessive burden on highly indebted countries.
decry the counterproductive practice of imposing additional fees on countries in debt distress.
NUEVA YORK – La Reserva Federal de Estados Unidos ha movido montañas para controlar la inflación, que en julio cayó por debajo del 3% por primera vez desde 2021. Desafortunadamente, las acciones de la Fed van en sentido contrario de lo que está haciendo el Tesoro de Estados Unidos, cuya estrategia de emisión de deuda ha venido implementando recortes solapados de las tasas de interés, manteniendo así la inflación por encima del rango de meta de la Fed.
Al acortar su perfil de emisión para reducir las tasas de interés de largo plazo, el Tesoro ha implementado un estímulo económico equivalente a un recorte de un punto en la tasa de política de la Fed. Asimismo, la orientación futura en el último anuncio de reembolso trimestral del Tesoro indica que este alivio cuantitativo (QE) por la puerta trasera seguirá frustrando los propios esfuerzos de la Fed y comprometiendo sus funciones.
Por lo general, el Tesoro apunta a que un 15-20% de la deuda en circulación corresponda a títulos de corto plazo, y el resto a deuda de mediano y largo plazo, llamada cupones. Pero este porcentaje ha aumentado y sigue muy por encima de cualquier umbral razonable: el 70% de la nueva deuda contraída el año pasado correspondía a títulos de corto plazo, lo que llevó el total muy por encima del 20%.
Normalmente, una dependencia tan excesiva de la deuda de corto plazo se reserva para tiempos de guerra o recesión, cuando los mercados están debilitados y las necesidades de financiación se disparan. Sin embargo, el pasado año ha sido un año de mercados de capital alcistas, de inflación por encima de la meta y de crecimiento sólido. Los inversores, entendiblemente, han comenzado a preguntar si la estrategia de emisión del Tesoro sigue siendo “regular y predecible”, y legisladores como los senadores Bill Hagerty y John Kennedy han tomado nota y han empezado a confrontar a la secretaria del Tesoro, Janet L. Yellen, por este tema.
En un documento de investigación reciente de Hudson Bay Capital, describimos la política actual como un caso de “Emisión Activista del Tesoro” (ATI por su sigla en inglés), y consideramos sus consecuencias económicas más amplias. Al igual que la política monetaria activista, la emisión activista se aparta de las normas estándar e influye en la economía en general a través de su efecto en las tasas de interés. La ATI no solo funciona mediante los mismos mecanismos que los programas de QE de la Fed, sino que fue pergeñada en parte por exfuncionarios de la Fed que hoy dirigen el Tesoro.
Mientras que las letras son similares desde un punto de vista económico a la base monetaria generada por los bancos centrales, los cupones conllevan un riesgo significativo de las tasas de interés y, cuando los inversores deben absorber un porcentaje mayor de este riesgo, es menos probable que puedan tener otros activos riesgosos como las acciones. En consecuencia, cuando la oferta de bonos decae, los precios de los bonos suben y esto empuja al alza a otros mercados de activos a través de lo que los economistas llaman el “canal de equilibrio de cartera”.
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Calculamos que la ATI hasta el momento ha reducido la emisión de cupones en más de 800.000 millones de dólares, lo que se traduce en un grado de estímulo similar al de una reducción de 100 puntos básicos en la tasa de política de la Fed. Dicho de otra manera, el Tesoro efectivamente ha compensado todas las alzas de tasas de interés de 2023 de la Fed. No solo eso. Se ha complementado la ATI con orientación futura -otra herramienta favorita de la Fed-, lo que indica que persistirá algunos trimestres más, hasta que haya pasado la elección de Estados Unidos de este año.
Combinadas con estimaciones más elevadas de las llamadas tasas de política neutrales, la emisión y las políticas de tasas de interés actuales suponen una escasa restricción para la economía. El Tesoro bloquea los intentos de la Fed de enfriar la inflación y el crecimiento, de manera que no sorprende que ambas métricas se hayan mantenido persistentemente por encima de la meta.
Si no se revierte rápidamente la ATI, puede transformarse en una herramienta de política permanente, porque ambos partidos querrán utilizarla para estimular la economía de cara a las elecciones. Habremos entrado en un mundo de ciclos comerciales politizados, donde el estímulo político se sincroniza con las encuestas. Esta perspectiva es preocupante por las mismas razones que son preocupantes las amenazas a la independencia del banco central.
Para desactivar su ATI, el Tesoro tendrá que retirar el exceso de letras por 1 billón de dólares. Esto haría subir temporariamente (por unos años) los rendimientos de largo plazo en un 0,5%, pero estos rendimientos se acomodarían en una tasa permanente del 0,3%, con la consiguiente revalorización de los activos de riesgo. El efecto de enfriamiento sobre la economía sería similar al de un alza de dos puntos en la tasa de política de la Fed.
Las estrategias de emisión activista del Tesoro han estimulado la economía en el período previo a una elección y bloquearon los propios esfuerzos de la Fed para enfriar la inflación. Una ATI abre la puerta a ciclos comerciales políticos en los que la inflación y las tasas de interés suben permanentemente porque, con el correr del tiempo, la economía recibe demasiado estímulo. El Tesoro debe retomar una emisión regular y predecible lo más rápido posible.