Une grosse crise financière est déclenchée par une chute importante du prix de toute une gamme d'actifs qui appartiennent aux banques et à d'autres institutions financières ou qui constituent lesréserves financières de leurs emprunteurs. La réponse à donner dépend du mode de chute du prix des actifs qui peut correspondre à trois types de crises différentes :
A full-scale financial crisis is triggered by a sharp fall in the prices of a large set of assets--thatassets that banks and other financial institutions own, or that thatmake up theirborrowers’ financial reserves of those who have borrowed from banks and other financial institutions. The cure of the financial crisis depends on which of three modes define the fall in asset prices takes.
- Le premier et le "plus facile"à traiter consiste en un refus des investisseurs d'acheter aux prix habituels, non parce qu'ils savent que les fondamentaux économiques sont suspects, mais parce qu'ils craignent qu'il y ait une panique, forçant tout le monde à vendre à prix cassé. La réponse à ce type de crise – une crise de liquidité causée par la baisse de confiance dans le système financier – consiste à veiller à ce que les banques et les autres institutions financières qui ont un passif en espèces puissent emprunter ce dont elles ont besoin aux autres institutions ou aux banques centrales.
The first– and “easiest” – mode --the easiest--is if when the fall in asset pricesis the result of a blind panic resulting from a fear that other people will panic. Iinvestors are unwilling torefuse to buy at normal prices not because they know that there is something wrong with economic fundamentals are suspect, but because they fear that otherswill 'panic,will forcinge everybody to sell at fire-sale prices. Financial institutions make money by turning illiquid real wealth--factories, mines, buildings, organizations--into liquid financial wealth, but this is possible only as long as there is general confidence that the system will continue to operate. The cure offor this mode type of panic – a liquidity crisis caused by declining confidence in the financial system –is to make sureensure that banks and other financial institutions that have to pay outwith cash liabilities can raise the cashwhat they need by borrowing from others or from the Fed, the Bank of England, the ECB, and other central banks.
C'est la règle établie par Walter Bagehot il y a plus d'un siècle : apaiser les marchés suppose que les banques centrales appliquent un taux de pénalité à chaque institution en péril qui aurait offert une garantie en nantissement raisonnable en temps normal. Quelle que soit la panique, une fois que tout le monde est certain que les institutions financières n'auront pas à se débarrasser de leurs actifs peu liquides à perte, cette panique va disparaître d'elle-même. Le taux de pénalité signifie que les institutions financières ne peuvent profiter du mode d'investissement qui les ont laissées avec peu de liquidités, il les incite à prendre les précautions voulues pour éviter que cela ne se reproduise.
At a time when democracy is under threat, there is an urgent need for incisive, informed analysis of the issues and questions driving the news – just what PS has always provided. Subscribe now and save $50 on a new subscription.
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- Dans lacrise du deuxième type,le prix des actifs chute parce que les investisseurs estiment qu'ils sont bien trop élevées ou que la croissance va diminuer et les taux d'intérêt augmenter. Dans les deux cas, le prix des actifs n'est plus garanti. This is the Bagehot rule, set out by Walter Bagehot more than a century ago: calming the markets by requires central banks'to lendingand making sure that everybody knows that they are lending at a penalty rate to every distressed institution that would be able to put up reasonable collateral in normal times. This cure is straightforward: oOnce everybody is sure that,no matter how much others panic,the central bank backstop means that financial institutions won’t have to dump illiquid assets at a lossassets won't have to be sold in fire sales no matter how much others panic, then the panic will die awaysubside. And the fact that financial institutions in distress have to borrow at a penalty rate makes suremeansthat financial institutions that they don'tcan’t profit from the perhaps-fecklessinvestment behavior that left them illiquid – and creates an incentive and ensures that they willto take due care to guard against such contingencies in the future.
In the second mode, asset prices fall because investors recognize that they should never have been as high as they wereThe second mode is when the fall in asset prices is caused (i)by a recognition that asset prices should never have been as high as they were; , or (ii) by a recognition that future productivity growth is likely to be lower and interest rates in the future are likely to be higher. Eitherway than in the past, and thus that current asset prices that appeared warranted then are no longer warranted now.
On ne peut résoudre ce type de crise en veillant simplement à ce que que les emprunteurs solvables puissent emprunter, car le problème est justement que les banques ne sont pas solvables aux taux d'intérêt appliqués. Les banques sont des institutions à fort effet de levier avec une base en capital relativement faible, ce qui fait qu'une baisse même relativement faible du prix de leurs actifs ou de celui de leurs emprunteurs peut les rendre incapables de rembourser les déposants, ceci quelle que soit la durée du processus de liquidation.
Ce serait une erreur d'appliquer dans ce cas la règle de Bagehot. Le problème n'est pas le manque de liquidité, mais l'insolvabilité aux taux d'intérêt appliqués. Mais si la banque centrale réduit les taux d'intérêtet s'engage de manière crédible à ne pas les augmenter par la suite, les prix des actifs vont repartir à la hausse. Ainsi, des taux d'intérêt faibles résolvent le problème, alors que la règle de Bagehot – avec ses taux de prêt élevés pour les banques – aggraverait la situation. This kind of crisis cannot be solved simply by simply making ensuringe that everybody believed solvent borrowers can borrow, because the problem is that the banks *aren’'t* solvent at prevailing interest rates. Banks Because they areare highly leveraged institutions with relatively small capital bases, so even a relatively small decline in the prices of assets they that they or their borrowers hold or the assets of the customers they have lent to that back their loans arecan leave themno longer worth enoughunable to pay off the depositors, no matter how long the liquidation process of liquidation takes place.
Certes, unrelâchement de la politique monétaire peut générer l'inflation, et ne pas sanctionner les institutions financières qui ont fait des erreurs d'évaluation peut entraîner leur répétition. Mais, dans la mesure où le degré d'insolvabilité est assez faible pour qu'un relâchement relativement mineur de la politique monétaire permette d'éviter une dépression majeure et le chômage de masse, c'est un bon choix dans un monde imparfait.In this case,applying the first cure--lend, as Walter Bagehot prescribedrule--at penalty terms to institutions that would be able to put up reasonable collateral in normal times--is thewould be wrong thing to do. The problem is not illiquidity but insolvency *at prevailing interest rates.* But if the central bank can change interest rates. If it reduces interest rates and credibly commits to keeping them low in the future, asset prices willitboostrises asset prices. Thus,easy monetary policylow interest rates makes the problem go away, while the Bagehot rule – with its high lending rate for banks – would make things matters worse.
La crise du troisième type ressemble au modèle précédent: l'éclatement d'une bulle et des nouvelles inquiétantes quant aux prévisions de productivité ou aux taux d'intérêt entraînent la baisse du prix des actifs. Mais cette baisse est importante. Relâcher la politique monétaire ne suffit pas à résoudre ce type de crise, parce que même une baisse modérée des taux d'intérêt ne suffira pas à relancer suffisamment à la hausse les prix des actifs pour que le système financier retrouve sa solvabilité. Face à cette situation, les gouvernements ont deux options. There are drawbacks:Of course, easy monetary policy runs a risk ofcan causeing inflation, and the fact thatfailure to “punish” financial institutions that exercised poor judgment in the past in the past are not punished but rewarded by the drop in interest rates runs the risk omayfinducingmore similar bad decisions ilead to more of the same inn the future. But, as long as the degree of insolvency is small enough that a relatively minor degree of monetary easing can prevent a major depression and mass unemployment, this is a good option in an imperfect worldthat the crisis can be cured and the mass unemployment ofa major depression avoided by a relatively minor degree of easing monetary policy, this is a good option in an imperfect world.
La première consiste tout simplement à nationaliser le système financier en déroute et à laisser le ministère des Finances trouver une solution pour ensuite reprivatiser les éléments sains aussitôt que possible. Le statut d'entreprise nationalisée n'est pas à long terme la meilleure forme d'organisation pour un système financier, et même à court terme ce n'est pas très satisfaisant. C'est un pis-aller. The third mode is like the second--a fall in asset prices caused by : the pop of a bursting bubble or bad news about future productivity or interest rates drives the fall in asset prices.--bBut one in which the fall in asset prices is larger. Easing monetary policy won’t solve This kind of crisis cannot be solved by simply making sure that everybody believed solvent can borrow, because the problem is that the banks *aren't* solvent. Tthis kind of crisis cannot be solved by reconfiguring the pattern of interest rates via easier monetary policy, because even moderately lower interest rates cannot boost asset prices enough to make restore the financial system to solvencyt again.
La deuxième option, c'est l'inflation. Certes, le système financier n'est pas solvable, mais il a des passifs nominaux et lui-même ou ses emprunteurs ont quelques véritables actifs. Faire tourner suffisamment la planche à billets et pousser suffisammentà la hausse les prix et le problème de l'insolvabilité disparaîtra, sans les risques liés à l'engagement du gouvernement dansun investissement financier et à son intervention dans le secteur bancaire commercialWhen this happens, Here there are two options that governmentgovernments havetwo optionshas to deal with the crisis.
The fFirst, they canis nationalization: simply nationalize the broken financial system and have the Treasury sort things out. It would probably be best to – and re-privatize the functioning and solvent parts of it as rapidly as possible.,Gfor government is not the best form of organization of a financial system in the long term. But by the same token this nationalization operation is hazardous, and even in the short termfor governmentit is not a very good. It isinstrumentality to carry it out either--merely the best organization instrumentality available.
L'inflation sera peut-être importante, avec une redistribution injuste et massive et une dégradation temporaire mais importante de la capacité du système de prix à guider l'allocation des ressources. Mais mêmecela est sans doutepréférable à la dépression.The second option is simply inflation. Yes, the banking financial system is insolvent, but it has nominal liabilities and either it or those who haveits borrowersd from it have some real assets. Print enough money and boost the price level enough, and the insolvency problem goes away. This without avoids the risks of entailed by putting the government in the investment and commercial banking business.
Depuis l'été dernier, la Réserve fédérale américaine tente de gérer la crise financière relativement statique engendrée par l'éclatement de la bulle immobilière américaine. Au début, la Fed croyaitêtre confrontée à une crise du premier type, une simple crise de liquidité. Elle pensait donc qu'il lui suffirait de veiller à la liquidité des institutions réllement solvables. This embraces the risks associated with not moderate butThe inflation may be severe,inflation implying --mammothmassive unjust redistributions and at least a temporary grave degradation in the price system’'s guidance ofcapacity to guideeconomy-wide resource allocation. .BBut even this is almost surely better than a Great Ddepression.
Mais la Fed a évolué au cours des deux derniers mois vers une politique adaptée aux crises du deuxième type– un relâchement plus significatif de la politique monétaire, malgré le risque d'inflation, davantage de risque subjectif et une redistribution injuste. Ainsi que le déclarait récemment le vice-président de la Fed, Don Kohn, "nous ne devons pas tenir l'économie en otage pour donner une leçon à une poignée de gens". Since late summer,we have been watching the United .S.tates Federal Reserve has been attempting to manage the slow-moving financial crisis created triggered by the collapse of America'’s housing bubble. At the start, the Federal Reservehas been working under the assumedption that it was facing a first-mode the crisis is in the first mode--– a mere liquidity crisis – --and that the principal cure would be to ensure the provision of liquidity to of fundamentally solvent institutions.
Aucun décideur politique n'a encore envisagé la possibilité que la crise financière soit du troisième type.But the Fed has shifted over the past two months have seen Federal Reserve opinion and actions shift toward policies for dealing withaimed at a second-mode crisis-- –that what is called for is a more significant monetary easing of monetary policyloosening even with,despite the risks of higher inflation, extra moral hazard, and unjust redistribution. , for aAs Federal Reserve Vice Chair Don Kohn saysrecently put it, “"we should not hold the economy hostage to teach a small segment of the population a lesson.”"
NNo policy makers are yet yet thinking aboutconsidering the possibility whetherthat the financial crisis might turn out to be one in the third mode.
J. Bradford DeLong, ancien sous-secrétaire au Trésor américain lors de la présidence Clinton, est professeur d'économie à l'université de Berkley en Californie.
J. Bradford DeLong, Professor of Economics at the University of California at Berkeley, was Assistant US Treasury Secretary during the Clinton administration.
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South Korea's latest political crisis is further evidence that the 1987 constitution has outlived its usefulness. To facilitate better governance and bolster policy stability, the country must establish a new political framework that includes stronger checks on the president and fosters genuine power-sharing.
argues that breaking the cycle of political crises will require some fundamental reforms.
Among the major issues that will dominate attention in the next 12 months are the future of multilateralism, the ongoing wars in Ukraine and the Middle East, and the threats to global stability posed by geopolitical rivalries and Donald Trump’s second presidency. Advances in artificial intelligence, if regulated effectively, offer a glimmer of hope.
asked PS contributors to identify the national and global trends to look out for in the coming year.
parBy J. Bradford DeLong
Une grosse crise financière est déclenchée par une chute importante du prix de toute une gamme d'actifs qui appartiennent aux banques et à d'autres institutions financières ou qui constituent lesréserves financières de leurs emprunteurs. La réponse à donner dépend du mode de chute du prix des actifs qui peut correspondre à trois types de crises différentes :
A full-scale financial crisis is triggered by a sharp fall in the prices of a large set of assets--thatassets that banks and other financial institutions own, or that thatmake up theirborrowers’ financial reserves of those who have borrowed from banks and other financial institutions. The cure of the financial crisis depends on which of three modes define the fall in asset prices takes.
- Le premier et le "plus facile"à traiter consiste en un refus des investisseurs d'acheter aux prix habituels, non parce qu'ils savent que les fondamentaux économiques sont suspects, mais parce qu'ils craignent qu'il y ait une panique, forçant tout le monde à vendre à prix cassé. La réponse à ce type de crise – une crise de liquidité causée par la baisse de confiance dans le système financier – consiste à veiller à ce que les banques et les autres institutions financières qui ont un passif en espèces puissent emprunter ce dont elles ont besoin aux autres institutions ou aux banques centrales.
The first– and “easiest” – mode --the easiest--is if when the fall in asset pricesis the result of a blind panic resulting from a fear that other people will panic. Iinvestors are unwilling torefuse to buy at normal prices not because they know that there is something wrong with economic fundamentals are suspect, but because they fear that otherswill 'panic,will forcinge everybody to sell at fire-sale prices. Financial institutions make money by turning illiquid real wealth--factories, mines, buildings, organizations--into liquid financial wealth, but this is possible only as long as there is general confidence that the system will continue to operate. The cure offor this mode type of panic – a liquidity crisis caused by declining confidence in the financial system –is to make sureensure that banks and other financial institutions that have to pay outwith cash liabilities can raise the cashwhat they need by borrowing from others or from the Fed, the Bank of England, the ECB, and other central banks.
C'est la règle établie par Walter Bagehot il y a plus d'un siècle : apaiser les marchés suppose que les banques centrales appliquent un taux de pénalité à chaque institution en péril qui aurait offert une garantie en nantissement raisonnable en temps normal. Quelle que soit la panique, une fois que tout le monde est certain que les institutions financières n'auront pas à se débarrasser de leurs actifs peu liquides à perte, cette panique va disparaître d'elle-même. Le taux de pénalité signifie que les institutions financières ne peuvent profiter du mode d'investissement qui les ont laissées avec peu de liquidités, il les incite à prendre les précautions voulues pour éviter que cela ne se reproduise.
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At a time when democracy is under threat, there is an urgent need for incisive, informed analysis of the issues and questions driving the news – just what PS has always provided. Subscribe now and save $50 on a new subscription.
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- Dans lacrise du deuxième type,le prix des actifs chute parce que les investisseurs estiment qu'ils sont bien trop élevées ou que la croissance va diminuer et les taux d'intérêt augmenter. Dans les deux cas, le prix des actifs n'est plus garanti. This is the Bagehot rule, set out by Walter Bagehot more than a century ago: calming the markets by requires central banks'to lendingand making sure that everybody knows that they are lending at a penalty rate to every distressed institution that would be able to put up reasonable collateral in normal times. This cure is straightforward: oOnce everybody is sure that,no matter how much others panic,the central bank backstop means that financial institutions won’t have to dump illiquid assets at a lossassets won't have to be sold in fire sales no matter how much others panic, then the panic will die awaysubside. And the fact that financial institutions in distress have to borrow at a penalty rate makes suremeansthat financial institutions that they don'tcan’t profit from the perhaps-fecklessinvestment behavior that left them illiquid – and creates an incentive and ensures that they willto take due care to guard against such contingencies in the future.
In the second mode, asset prices fall because investors recognize that they should never have been as high as they wereThe second mode is when the fall in asset prices is caused (i)by a recognition that asset prices should never have been as high as they were; , or (ii) by a recognition that future productivity growth is likely to be lower and interest rates in the future are likely to be higher. Eitherway than in the past, and thus that current asset prices that appeared warranted then are no longer warranted now.
On ne peut résoudre ce type de crise en veillant simplement à ce que que les emprunteurs solvables puissent emprunter, car le problème est justement que les banques ne sont pas solvables aux taux d'intérêt appliqués. Les banques sont des institutions à fort effet de levier avec une base en capital relativement faible, ce qui fait qu'une baisse même relativement faible du prix de leurs actifs ou de celui de leurs emprunteurs peut les rendre incapables de rembourser les déposants, ceci quelle que soit la durée du processus de liquidation.
Ce serait une erreur d'appliquer dans ce cas la règle de Bagehot. Le problème n'est pas le manque de liquidité, mais l'insolvabilité aux taux d'intérêt appliqués. Mais si la banque centrale réduit les taux d'intérêtet s'engage de manière crédible à ne pas les augmenter par la suite, les prix des actifs vont repartir à la hausse. Ainsi, des taux d'intérêt faibles résolvent le problème, alors que la règle de Bagehot – avec ses taux de prêt élevés pour les banques – aggraverait la situation. This kind of crisis cannot be solved simply by simply making ensuringe that everybody believed solvent borrowers can borrow, because the problem is that the banks *aren’'t* solvent at prevailing interest rates. Banks Because they areare highly leveraged institutions with relatively small capital bases, so even a relatively small decline in the prices of assets they that they or their borrowers hold or the assets of the customers they have lent to that back their loans arecan leave themno longer worth enoughunable to pay off the depositors, no matter how long the liquidation process of liquidation takes place.
Certes, unrelâchement de la politique monétaire peut générer l'inflation, et ne pas sanctionner les institutions financières qui ont fait des erreurs d'évaluation peut entraîner leur répétition. Mais, dans la mesure où le degré d'insolvabilité est assez faible pour qu'un relâchement relativement mineur de la politique monétaire permette d'éviter une dépression majeure et le chômage de masse, c'est un bon choix dans un monde imparfait.In this case,applying the first cure--lend, as Walter Bagehot prescribedrule--at penalty terms to institutions that would be able to put up reasonable collateral in normal times--is thewould be wrong thing to do. The problem is not illiquidity but insolvency *at prevailing interest rates.* But if the central bank can change interest rates. If it reduces interest rates and credibly commits to keeping them low in the future, asset prices willitboostrises asset prices. Thus,easy monetary policylow interest rates makes the problem go away, while the Bagehot rule – with its high lending rate for banks – would make things matters worse.
La crise du troisième type ressemble au modèle précédent: l'éclatement d'une bulle et des nouvelles inquiétantes quant aux prévisions de productivité ou aux taux d'intérêt entraînent la baisse du prix des actifs. Mais cette baisse est importante. Relâcher la politique monétaire ne suffit pas à résoudre ce type de crise, parce que même une baisse modérée des taux d'intérêt ne suffira pas à relancer suffisamment à la hausse les prix des actifs pour que le système financier retrouve sa solvabilité. Face à cette situation, les gouvernements ont deux options. There are drawbacks:Of course, easy monetary policy runs a risk ofcan causeing inflation, and the fact thatfailure to “punish” financial institutions that exercised poor judgment in the past in the past are not punished but rewarded by the drop in interest rates runs the risk omayfinducingmore similar bad decisions ilead to more of the same inn the future. But, as long as the degree of insolvency is small enough that a relatively minor degree of monetary easing can prevent a major depression and mass unemployment, this is a good option in an imperfect worldthat the crisis can be cured and the mass unemployment ofa major depression avoided by a relatively minor degree of easing monetary policy, this is a good option in an imperfect world.
La première consiste tout simplement à nationaliser le système financier en déroute et à laisser le ministère des Finances trouver une solution pour ensuite reprivatiser les éléments sains aussitôt que possible. Le statut d'entreprise nationalisée n'est pas à long terme la meilleure forme d'organisation pour un système financier, et même à court terme ce n'est pas très satisfaisant. C'est un pis-aller. The third mode is like the second--a fall in asset prices caused by : the pop of a bursting bubble or bad news about future productivity or interest rates drives the fall in asset prices.--bBut one in which the fall in asset prices is larger. Easing monetary policy won’t solve This kind of crisis cannot be solved by simply making sure that everybody believed solvent can borrow, because the problem is that the banks *aren't* solvent. Tthis kind of crisis cannot be solved by reconfiguring the pattern of interest rates via easier monetary policy, because even moderately lower interest rates cannot boost asset prices enough to make restore the financial system to solvencyt again.
La deuxième option, c'est l'inflation. Certes, le système financier n'est pas solvable, mais il a des passifs nominaux et lui-même ou ses emprunteurs ont quelques véritables actifs. Faire tourner suffisamment la planche à billets et pousser suffisammentà la hausse les prix et le problème de l'insolvabilité disparaîtra, sans les risques liés à l'engagement du gouvernement dansun investissement financier et à son intervention dans le secteur bancaire commercialWhen this happens, Here there are two options that governmentgovernments havetwo optionshas to deal with the crisis.
The fFirst, they canis nationalization: simply nationalize the broken financial system and have the Treasury sort things out. It would probably be best to – and re-privatize the functioning and solvent parts of it as rapidly as possible.,Gfor government is not the best form of organization of a financial system in the long term. But by the same token this nationalization operation is hazardous, and even in the short termfor governmentit is not a very good. It isinstrumentality to carry it out either--merely the best organization instrumentality available.
L'inflation sera peut-être importante, avec une redistribution injuste et massive et une dégradation temporaire mais importante de la capacité du système de prix à guider l'allocation des ressources. Mais mêmecela est sans doutepréférable à la dépression.The second option is simply inflation. Yes, the banking financial system is insolvent, but it has nominal liabilities and either it or those who haveits borrowersd from it have some real assets. Print enough money and boost the price level enough, and the insolvency problem goes away. This without avoids the risks of entailed by putting the government in the investment and commercial banking business.
Depuis l'été dernier, la Réserve fédérale américaine tente de gérer la crise financière relativement statique engendrée par l'éclatement de la bulle immobilière américaine. Au début, la Fed croyaitêtre confrontée à une crise du premier type, une simple crise de liquidité. Elle pensait donc qu'il lui suffirait de veiller à la liquidité des institutions réllement solvables. This embraces the risks associated with not moderate butThe inflation may be severe,inflation implying --mammothmassive unjust redistributions and at least a temporary grave degradation in the price system’'s guidance ofcapacity to guideeconomy-wide resource allocation. .BBut even this is almost surely better than a Great Ddepression.
Mais la Fed a évolué au cours des deux derniers mois vers une politique adaptée aux crises du deuxième type– un relâchement plus significatif de la politique monétaire, malgré le risque d'inflation, davantage de risque subjectif et une redistribution injuste. Ainsi que le déclarait récemment le vice-président de la Fed, Don Kohn, "nous ne devons pas tenir l'économie en otage pour donner une leçon à une poignée de gens". Since late summer,we have been watching the United .S.tates Federal Reserve has been attempting to manage the slow-moving financial crisis created triggered by the collapse of America'’s housing bubble. At the start, the Federal Reservehas been working under the assumedption that it was facing a first-mode the crisis is in the first mode--– a mere liquidity crisis – --and that the principal cure would be to ensure the provision of liquidity to of fundamentally solvent institutions.
Aucun décideur politique n'a encore envisagé la possibilité que la crise financière soit du troisième type.But the Fed has shifted over the past two months have seen Federal Reserve opinion and actions shift toward policies for dealing withaimed at a second-mode crisis-- –that what is called for is a more significant monetary easing of monetary policyloosening even with,despite the risks of higher inflation, extra moral hazard, and unjust redistribution. , for aAs Federal Reserve Vice Chair Don Kohn saysrecently put it, “"we should not hold the economy hostage to teach a small segment of the population a lesson.”"
NNo policy makers are yet yet thinking aboutconsidering the possibility whetherthat the financial crisis might turn out to be one in the third mode.
J. Bradford DeLong, ancien sous-secrétaire au Trésor américain lors de la présidence Clinton, est professeur d'économie à l'université de Berkley en Californie.
J. Bradford DeLong, Professor of Economics at the University of California at Berkeley, was Assistant US Treasury Secretary during the Clinton administration.