欧元债务：破而后立

布鲁塞尔——

金融市场几乎成功地使欧元区分崩离析。因此，限制市场力量的观点和使用金融工程保证欧元长期活力的观点看起来有些相互矛盾。但这正是我们关于将欧元区主权债务分解为高级债务和低级债务的方案所要达到的目标。

高级债务将由欧元区各国占GDP比重在60%或以下的债务组成。这些国家这些债务放在一起，形成一个债务池，并提供联合或多元的担保。由此形成的“蓝色债券”（用欧盟盟旗颜色命名）将是一种安全性极优且流动性极佳的资产，能与美国国债相媲美，因而将有助于提升欧元作为国际储备货币的地位以及确保大部分欧元区债务再融资成本维持在较低水平。

而任何占GDP比重超过60%的债务将以低级的“红色债券”方式发行，完全由各国各自担责。这些“红色债券”将提高占GDP比重在60%以上的债务的融资成本，从而能够约束财政纪律，以及强化《稳定与增长公约》（Stability and Growth Pact）所设定的目标。

此外，红色债券将被施以围栏策略（ring-fenced）以保证不会破坏银行系统的稳定性，以此确保适用于红色债券的不予救助条款的信誉不会受到影响。比如，红色债券将被排除在欧洲央行的回购机制之外，其债务重组也将置于强制性的标准化集体行动条款之下。

如果实施成功，我们的方案在将降低债务清偿成本的同时增强各国制定负责任的财政政策的激励。这是我们的方案与以团结为名将所有欧元区债务统一成欧元债务的方案之间的区别之处。

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但是，要成功实施我们的方案，就需要合理扎实的治理结构，以取得市场以及欧元区中最重视稳定的国家的纳税人的信赖。其中，防微杜渐尤其重要——必须抵制蓝色债务逐渐扩大，打破60%GDP的红线。

因此，我们建议由一个独立稳定性委员会（Independent Stability Council）对每年的蓝色债券份额进行分配。由该委员会提供一个“要么接受，要么退出”方案的给参与下一年度蓝色债券分配的国家。各参与国根据所获配额承担相应的担保义务，是否接受这一方案由各国议会决定。

在这一机制下，财政政策缺乏约束的国家所获配额将逐渐降低，直到被排除出蓝色债券体系之外。对该体系不满的国家也可以逐步退出，只需要连续数年拒绝接受年度蓝色债券配额即可。退出意味着从此不得发行蓝色债券，当然也不需要为其他国家新发行的蓝色债券担保。对于独立稳定性委员会而言，由于不愿失去蓝色债券俱乐部中对稳定性重视程度最高的国家，因而会有强烈的激励确保这些国家的利益得到合理保障。

从经济本质看，蓝色债券机制与《欧盟条约》第125条中不予救助条款是相容的，因为其债务担保仅对高级债务适用——至多不能超过GDP的60%，正是《马斯特里赫特条约》中所有欧盟成员国都适用的标准。因此，蓝色债券的担保不会适用于为不可持续的财政政策融资而引发的债务危机。该机制也不会引发法律纠纷——较高债务比率只在特殊情形下被允许（《马约》地100条），比如发生自然灾害（此时进行救援是被允许的）的情形。

但是，我们的方案所面临的最大考验是欧元区国家——其信心已被债务危机所摧毁——是否愿意走到一起并加入这一自愿机制。

我们认为答案是肯定的。首先，主权债务流动性相对较低的小国将从蓝色债券机制所提供的额外流动性中长期获益。其次，债务水平较高的国家将会利用这一机会控制借贷成本，并在当前危机过去之后承诺严守财政纪律。即使那些对增强财政纪律能否使自己受益仍然心存疑虑的国家也会考虑加入这一机制，因为市场可能将拒绝加入视为不良信号。

但是，如果蓝色债券机制有足够坚实的制度保障，那么从其增强财政纪律的效果中获益最多的那些为自己必须替主权债务救助买单最为担忧的国家——现在和将来都是如此。