CAMBRIDGE – En un comentario reciente estudié si la creciente presión generada por el aumento en la velocidad de las operaciones bursátiles induce a los gerentes a obsesionarse más con los resultados trimestrales, limitando su capacidad para conducir las empresas en el largo plazo. Pero noté cómo las presiones de los gobiernos y los rápidos cambios tecnológicos son potencialmente tan poderosas como las provenientes de las operaciones bursátiles. ¿Cuán cuidadosamente se puede planificar para el largo plazo en, digamos, la zona del euro, si la propia moneda está en riesgo? ¿Y cuál debe ser el horizonte temporal de los vendedores minoristas tradicionales si la distribución se traslada a Internet?
Habitualmente se sostiene (al extremo de haberse convertido en sabiduría convencional) que la reconfiguración rápida y fácil de las carteras, las estrategias de análisis técnico y los cambios de sector de los inversores obligan a los gerentes a prestar demasiada atención a los resultados financieros inmediatos. Y, a medida que se aceleran las operaciones, las presiones aumentan. Pero, incluso si los gerentes y los directorios de las empresas que cotizan en bolsa se centran excesivamente en sus resultados trimestrales, e incluso si el promedio de los períodos de tenencia de acciones ha disminuido en gran medida durante las últimas décadas, es difícil saber si las operaciones en los mercados de valores se han acelerado de manera tal que obligan a los gerentes a prestar aún más atención a los resultados trimestrales.
Debemos efectuar algunas distinciones muy básicas –pero insuficientemente reconocidas– sobre los promedios. Una forma de medir el período promedio de tenencia de las acciones y su cambio durante el último cuarto de siglo es sumar todos los períodos de tenencia de todos los inversores al final del año y dividir el total por un promedio ponderado de los accionistas. El resultado –la media– es el período promedio de tenencia.
Alternativamente, podemos ordenar por tiempo de tenencia a todos los accionistas, desde el más breve al más largo, y controlar el cambio en el período central: la mediana. A menudo, esas dos formas de medir un promedio tendrán el mismo resultado y mostrarán la misma tasa de cambio. Pero, cuando difieren, la diferencia debería afectar la manera en pensamos acerca del fenómeno. En los mercados de acciones, la diferencia puede ser importante.
Consideren algo no relacionado con las operaciones bursátiles. Imaginen un suburbio en Seattle con 10,000 habitantes y un ingreso per cápita anual promedio de $50,000 en 1970. Para 1980, el promedio se dispara a $100,000. ¿Cuál fue el origen de este aumento espectacular? ¿Fue la educación superior, las buenas políticas, el desarrollo de infraestructura, o alguna otra cosa? ¿Pueden estudiar los responsables de políticas aquello que hizo bien el suburbio e imitarlo?
Consideren ahora que la riqueza promedio se duplicó en Redmond, Washington, como resultado del éxito de Bill Gates. Para 1980, su magro ingreso de $50,000 en 1970 había aumentado a, digamos, $50 millones. ¿Es significativo decir que el ingreso promedio en Redmond se duplicó en esa década, cuando los ingresos no cambiaron para nadie más? La mediana, que se mantuvo durante la década, describiría mejor el ingreso promedio del suburbio. El aumento de la riqueza promedio en Redmond depende de cómo se lo mire.
En los mercados de acciones, consideren esta posibilidad: 100 inversionistas mantienen 100 acciones cada uno de la corporación XYZ durante tres años. Venden sus acciones después de tenerlas durante tres años a otros inversores, quienes a su vez las mantienen durante tres años y vuelven a venderlas. La tenencia promedio de cada inversor es tres años.
A partir de entonces, 90 hacen lo de siempre: quedarse con las acciones durante tres años. Pero los 10 restantes venden sus acciones cada cuatro meses a un nuevo grupo de inversores. Uno podría verse tentado a decir que la duración promedio de las tenencias de acciones de la corporación XYZ fue solo de 20 meses, cuando en los buenos viejos tiempos era de 36 meses. En otras palabras, la duración de la tenencia casi se redujo a la mitad. Y, si pensamos que los gerentes prestan más atención que nunca a los resultados trimestrales, podemos pensar que encontramos al culpable.
Pero, ¿cuál es la mejor forma de interpretar el cambio en la duración de la tenencia para el diseño de políticas? Para el 90 % de los tenedores nada cambió y su período de tenencia no se ha acortado.
Este problema analítico difícilmente se limita al cortoplacismo. Cuando una distribución es sesgada y no simétrica alrededor de su valor medio, es posible que el promedio no logre describir adecuadamente la población y su cambio a lo largo del tiempo. Nuevas evidencias sugieren que bien puede ser ese el caso en el mercado de valores.
Un equipo de economistas financieros –Martijn Cremers, Ankur Pareek, y Zacharias Sautner– recientemente compilaron datos que examina una cuestión relacionada. Descubren que las duraciones de las tenencias para dos de los principales accionistas estadounidenses, Fidelity y Vanguard, no cambiaron desde 1985. En términos más generales, la duración de las tenencias de los fondos mutuos y fondos de pensiones –el núcleo de la clase inversora estadounidense– aumentaron durante el cuarto de siglo desde 1985 a 2010. En 1985, la duración de las tenencias de acciones en Estados Unidos era 1,2 años y para 2010, había aumentado a 1,5 años. Un grupo extremo de operadores rápidos puede haber reducido mucho la media de la duración de las tenencias de acciones, pero, para el grueso de los inversores tradicionales estadounidenses, la duración no cambió.
Es difícil hacer cuadrar estos resultados con el argumento típico del aumento del cortoplacismo en las décadas recientes. Tal vez la base de inversores era demasiado cortoplacista hace un cuarto de siglo –tal vez la tenencia promedio original de 1,2 años (la media) era demasiado corta. Pero, si los gerentes estadounidenses se han tornado más cortoplacistas en el cuarto de siglo siguiente, y aún más atentos a los resultados financieros trimestrales, el motivo no parece residir en un acortamiento del período de tenencia por parte de los inversores centrales. Los medios, los agentes corporativos y los legisladores no parecen estar pensando en el problema –y en cómo medirlo– adecuadamente.
Traducción al español por Leopoldo Gurman.
CAMBRIDGE – En un comentario reciente estudié si la creciente presión generada por el aumento en la velocidad de las operaciones bursátiles induce a los gerentes a obsesionarse más con los resultados trimestrales, limitando su capacidad para conducir las empresas en el largo plazo. Pero noté cómo las presiones de los gobiernos y los rápidos cambios tecnológicos son potencialmente tan poderosas como las provenientes de las operaciones bursátiles. ¿Cuán cuidadosamente se puede planificar para el largo plazo en, digamos, la zona del euro, si la propia moneda está en riesgo? ¿Y cuál debe ser el horizonte temporal de los vendedores minoristas tradicionales si la distribución se traslada a Internet?
Habitualmente se sostiene (al extremo de haberse convertido en sabiduría convencional) que la reconfiguración rápida y fácil de las carteras, las estrategias de análisis técnico y los cambios de sector de los inversores obligan a los gerentes a prestar demasiada atención a los resultados financieros inmediatos. Y, a medida que se aceleran las operaciones, las presiones aumentan. Pero, incluso si los gerentes y los directorios de las empresas que cotizan en bolsa se centran excesivamente en sus resultados trimestrales, e incluso si el promedio de los períodos de tenencia de acciones ha disminuido en gran medida durante las últimas décadas, es difícil saber si las operaciones en los mercados de valores se han acelerado de manera tal que obligan a los gerentes a prestar aún más atención a los resultados trimestrales.
Debemos efectuar algunas distinciones muy básicas –pero insuficientemente reconocidas– sobre los promedios. Una forma de medir el período promedio de tenencia de las acciones y su cambio durante el último cuarto de siglo es sumar todos los períodos de tenencia de todos los inversores al final del año y dividir el total por un promedio ponderado de los accionistas. El resultado –la media– es el período promedio de tenencia.
Alternativamente, podemos ordenar por tiempo de tenencia a todos los accionistas, desde el más breve al más largo, y controlar el cambio en el período central: la mediana. A menudo, esas dos formas de medir un promedio tendrán el mismo resultado y mostrarán la misma tasa de cambio. Pero, cuando difieren, la diferencia debería afectar la manera en pensamos acerca del fenómeno. En los mercados de acciones, la diferencia puede ser importante.
Consideren algo no relacionado con las operaciones bursátiles. Imaginen un suburbio en Seattle con 10,000 habitantes y un ingreso per cápita anual promedio de $50,000 en 1970. Para 1980, el promedio se dispara a $100,000. ¿Cuál fue el origen de este aumento espectacular? ¿Fue la educación superior, las buenas políticas, el desarrollo de infraestructura, o alguna otra cosa? ¿Pueden estudiar los responsables de políticas aquello que hizo bien el suburbio e imitarlo?
Consideren ahora que la riqueza promedio se duplicó en Redmond, Washington, como resultado del éxito de Bill Gates. Para 1980, su magro ingreso de $50,000 en 1970 había aumentado a, digamos, $50 millones. ¿Es significativo decir que el ingreso promedio en Redmond se duplicó en esa década, cuando los ingresos no cambiaron para nadie más? La mediana, que se mantuvo durante la década, describiría mejor el ingreso promedio del suburbio. El aumento de la riqueza promedio en Redmond depende de cómo se lo mire.
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En los mercados de acciones, consideren esta posibilidad: 100 inversionistas mantienen 100 acciones cada uno de la corporación XYZ durante tres años. Venden sus acciones después de tenerlas durante tres años a otros inversores, quienes a su vez las mantienen durante tres años y vuelven a venderlas. La tenencia promedio de cada inversor es tres años.
A partir de entonces, 90 hacen lo de siempre: quedarse con las acciones durante tres años. Pero los 10 restantes venden sus acciones cada cuatro meses a un nuevo grupo de inversores. Uno podría verse tentado a decir que la duración promedio de las tenencias de acciones de la corporación XYZ fue solo de 20 meses, cuando en los buenos viejos tiempos era de 36 meses. En otras palabras, la duración de la tenencia casi se redujo a la mitad. Y, si pensamos que los gerentes prestan más atención que nunca a los resultados trimestrales, podemos pensar que encontramos al culpable.
Pero, ¿cuál es la mejor forma de interpretar el cambio en la duración de la tenencia para el diseño de políticas? Para el 90 % de los tenedores nada cambió y su período de tenencia no se ha acortado.
Este problema analítico difícilmente se limita al cortoplacismo. Cuando una distribución es sesgada y no simétrica alrededor de su valor medio, es posible que el promedio no logre describir adecuadamente la población y su cambio a lo largo del tiempo. Nuevas evidencias sugieren que bien puede ser ese el caso en el mercado de valores.
Un equipo de economistas financieros –Martijn Cremers, Ankur Pareek, y Zacharias Sautner– recientemente compilaron datos que examina una cuestión relacionada. Descubren que las duraciones de las tenencias para dos de los principales accionistas estadounidenses, Fidelity y Vanguard, no cambiaron desde 1985. En términos más generales, la duración de las tenencias de los fondos mutuos y fondos de pensiones –el núcleo de la clase inversora estadounidense– aumentaron durante el cuarto de siglo desde 1985 a 2010. En 1985, la duración de las tenencias de acciones en Estados Unidos era 1,2 años y para 2010, había aumentado a 1,5 años. Un grupo extremo de operadores rápidos puede haber reducido mucho la media de la duración de las tenencias de acciones, pero, para el grueso de los inversores tradicionales estadounidenses, la duración no cambió.
Es difícil hacer cuadrar estos resultados con el argumento típico del aumento del cortoplacismo en las décadas recientes. Tal vez la base de inversores era demasiado cortoplacista hace un cuarto de siglo –tal vez la tenencia promedio original de 1,2 años (la media) era demasiado corta. Pero, si los gerentes estadounidenses se han tornado más cortoplacistas en el cuarto de siglo siguiente, y aún más atentos a los resultados financieros trimestrales, el motivo no parece residir en un acortamiento del período de tenencia por parte de los inversores centrales. Los medios, los agentes corporativos y los legisladores no parecen estar pensando en el problema –y en cómo medirlo– adecuadamente.
Traducción al español por Leopoldo Gurman.